Cardinal Health

Hola Compañeros

Hoy nos volvemos por USA para mirar más de cerca una petición que teníamos pendiente, en principio pensaba que estaba más centrada en el tema de la sanidad pero al verla de cerca vemos que hay que matizar este punto. Hoy es el turno de Cardinal Health.

Una pequeña reseña histórica. La empresa fue fundada en el año 1971 como Cardinal Foods por Robert D. Walker. En sus orígenes era un vendedor de comida al por menor. La empresa saldría a Bolsa años más tarde, en el año 1983. Con los años la empresa fue mutando poco a poco adquiriendo otras empresas y vendiendo partes de su negocio y empezó a vender productos médicos, y también se deshizo de su negocio de venta de comida. Así ha ido creciendo hasta alcanzar el tamaño actual que supera los 37.000 empleados en todo el mundo.

En cuanto al negocio hoy estamos hablando de una empresa relacionada con el tema sanitario pero que básicamente es un proveedor mayorista para otras empresas que venden los fármacos, estamos por tanto más ante un retailer mayorista que otra cosa. Basta con decir que el mayor cliente de esta empresa es otra que en su momento ya analizamos en la web como CVS. Por lo tanto, estamos en una empresa a medio camino entre retailer y logística, y por lo tanto no es un negocio que me entusiasme. Ya podemos imaginar que los márgenes serán ajustados y que la clave aquí está en la economía de escala, la eficiencia y la agilidad. Estas debieran ser sus mayores barreras de entrada pero la verdad me gusta más cuando las barreras de entrada son vía producto o confianza con el consumidor. La empresa tiene también una pequeña división que se dedica a la fabricación de algunos artículos médicos como los guantes. Pero hay que contextualizar las cosas y hablamos aproximadamente de un 10% de las ventas de la empresa, por lo que tampoco es un segmento importante, aunque a mí particularmente me agrada bastante más, pero hay que analizar la empresa teniendo en cuenta que la otra parte pesa aproximadamente un 90%.

Para la realización del análisis me he basado en los informes de su página web. En el caso de esta empresa cierra sus números en junio, por lo que ya disponemos los datos de este 2017, donde lo más destacado es lo siguiente:

  • Crecimiento moderado de las ventas, que sin embargo no se traduce en mayores beneficios.
  • Importante incremento de la deuda, que se refleja en unos costes financieros también mayores.
  • Compra este mismo año una parte del negocio de otra empresa que vimos aquí como es Medtronic, en este caso la parte de recuperación de pacientes.

Antes de seguir decir que esa compra, que les ha costado unos 6 billones aproximadamente, ha sido financiada en 4,5 billones con deuda, de ahí el incremento sustancial de deuda en este ejercicio. También añadir que pasa a engrosar el negocio de productos médicos, con lo que esta línea empezará a ganar peso en la empresa, lo cual es algo que me gusta ya que esta parte del negocio me gusta más. Lo malo es que ya podemos imaginar que el balance quedará un poco descompensado con la probable aparición de fondo de comercio.

Sobre el tamaño, estamos hablando de una empresa de algo más de 21 billones, que es un buen tamaño para el tipo de empresa para invertir que solemos buscar aquí. Estamos ya hablando de una empresa de un cierto tamaño pero a la que todavía le queda un buen margen para el crecimiento. Por lo tanto, estamos ante un buen tamaño para la inversión aunque ya sabéis que no es uno de los puntos más importantes para nosotros, que valoramos más la buena gobernanza y la calidad del negocio.

Analizando la gráfica de las ventas vemos que la tendencia general es alcista de forma moderada, si bien se puede ver un bajón hace unos pocos ejercicios. En los últimos 2 años sí que vemos que las ventas empiezan a crecer de forma algo más importante. Por lo tanto, el comportamiento de las ventas es bastante alentador para el futuro de la empresa. Geográficamente la empresa depende totalmente de los Estados Unidos, donde se concentran como el 95% de la ventas, por lo que vemos que la dependencia de este país es total, no estamos ante una empresa diversificada geográficamente.

Vamos en primer lugar como siempre al balance. La relación de corrientes es 1,33 que para un negocio como éste es un rango suficiente. Ya sabéis que nos gustan mucho rangos conservadores de este parámetro, pero teniendo en cuenta el tamaño de la empresa y el tipo de negocio en esta ocasión me parece un rango suficiente. Los fondos propios representan tan solo el 17% de los activos, que es un rango realmente bajo y que deja el balance un tanto cojo en este sentido.

Si miramos los intangibles vemos que representan el 23% de los activos que es un rango alto. Ya me esperaba un valor alto ya que la empresa ha ido haciendo bastantes adquisiciones de otras empresas que engorda este valor y este último año la compra de esa parte de Medtronic termina de aumentar más aún este valor. La empresa también tiene aproximadamente 2 billones en activos intangibles que son contratos con clientes que obviamente tienen un valor, por lo tanto no todo es humo en el balance. En conjunto, estamos hablando de un valor de intangibles y sobre todo fondo de comercio muy alto, lo que combinado con el nivel tan bajo de recursos propios me deja un balance cogido con pinzas y muy mejorable.

Pasamos ahora al capítulo de la deuda. Estamos hablando de una deuda a largo plazo de 9 billones y unos pasivos no corrientes de 12 billones, lo cual al relacionar con el EBIT nos deja unos ratios de 4,2 y 5,7 que son rangos muy altos. Hay que decir que 4,5 billones de esta deuda se ha emitido este año para acometer la compra de ese trozo de Medtronic por lo que miramos la deuda justo en uno de los peores momentos. Por lo tanto, es un dato preocupante pero que hay que poner en su contexto porque si lo hubiéramos mirado el año pasado estaríamos hablando de la mitad y no diríamos lo mismo, por lo que lo importante es ir viendo su evolución y cómo va la empresa digiriendo esta compra tan importante. Los bonos no están mal emitidos ya que los peores ya van a vencer y no son cantidades importantes, y los bonos que acaban de emitir son con intereses al 3 – 4,5% con vencimientos a bastante largo plazo, algunos más allá de 2040. El calendario está bastante bien repartido con un 2022 un poco más cargado pero en general con una buena distribución. Está bastante bien diseñada la deuda, pero en estos momentos hablamos de una carga de deuda que puede lastrar un poco a la empresa.

Vamos a mirar ahora el tema de los márgenes, que ya imaginamos por la naturaleza del negocio que no serán demasiado elevados. Con los datos del último año obtenemos un ROE del 19% y un margen neto del 1%. Vemos que el margen neto es muy bajo, más bajo de lo que pensaba y ya deja la empresa imposible de ser bien calificada, aquí se demuestra que el negocio no es bueno. El ROE está bien pero claro porque tenemos unos fondos propios ridículos. Punto muy negativo para la empresa, porque con esos márgenes estamos realmente con el agua al cuello y eso ya sabéis que no nos gusta un pelo, no me quedo muy tranquilo.

La gráfica de los beneficios la vemos un tanto irregular, vemos que venía de beneficios muy altos y que tras un bajón la tendencia parece que se recupera y vuelve a ser alcista aunque no es una tendencia muy pronunciada. Lo que sí que hay que destacar es que la empresa no ha entrado en pérdidas en ningún momento, dato positivo en este caso y que también hay que destacar para ser justos. No obstante, el crecimiento de las ventas no se ha visto acompañado de un crecimiento en beneficios, y eso no es buen indicativo cuando miramos una tendencia a lo largo del tiempo.

Mirando los dividendos, vemos que éstos sí que son crecientes a lo largo de este tiempo, por lo que vemos cómo la tendencia del pay-out es bastante alcista. Es evidente que esta situación de crecimiento de los dividendos no podrá continuar si no se acompaña de unos incrementos en los beneficios adecuados. Si nos fijamos en los flujos de caja, cuando no hay compras de otras empresas el flujo generado por el negocio da para pagar el CAPEX y los dividendos. Obviamente, cuando hay adquisiciones fuertes no llega, pero en general, si los dividendos no se siguen incrementando, y no debieran hacerlo con la nueva cantidad de deuda que tiene la empresa, por el momento llega para pagar los dividendos sin tener que continuar endeudándose.

En cuanto al precio, con los datos de este ejercicio 2017 para la cotización actual estamos hablando de un PER ligeramente superior a 16 que es muy caro para un negocio como éste. Este mismo PER lo consideraría más que aceptable para empresas oro que hemos visto en otras ocasiones pero para un negocio como éste yo no pago estos precios ni en broma. Empresa que desde mi punto de vista cotiza más cara de lo que debiera, aunque como veremos ha corregido con cierta fuerza últimamente.

La gráfica de las Lamentaciones hoy es la muestra de un negocio pobre. Vemos que apenas se despegan de la basa las líneas que marcan los márgenes brutos y netos antes de impuestos, indicativo inequívoco de negocio con no demasiadas barreras de entrada. Por lo demás no puede decirse que la gestión sea mala o que haya marrones gordos ocultos, los costes financieros han estado siempre más o menos bajo control, aunque últimamente han subido algo por esas compras fuertes que han hecho, pero se mantienen en rangos aceptables. Sorprende el pico en el pago de impuestos en un año concreto pero no le doy demasiada importancia. Las amortizaciones suben, lo cual cuadra con el aumento de compras, ya que toca amortizar más. Por lo tanto, las cosas que veo en el informe cuadran con la gráfica, lo que pasa es que deja claro que el negocio es muy mediocre.

Sobre el futuro del negocio no le veo problemas si las cosas se hacen bien. La atención médica se va expandiendo y siendo cada vez mejor en el mundo desarrollado y estos señores tienen un papel importante para que los medicamentos lleguen a su punto de destino, por lo tanto el negocio debiera estar asegurado. El tema de posible crecimiento yo creo que llegará, todavía hay puntos donde habría que proveer mejor los medicamentos y poco a poco se irá llegando, aparte del sector de producción de pequeños elementos médicos donde también queda recorrido. No obstante, que el negocio todavía pueda crecer no hace que el negocio en sí me guste más, no es un gran negocio y así seguirá, pero al menos seguirá teniendo clientes, que también es algo importante al fin y al cabo.

Sobre la directiva no puedo tener una gran opinión aunque bueno, tampoco son los peores que hemos visto. Hoy el coeficiente de habilidad queda muy distorsionado porque en 2007 el ejercicio fue muy bueno y eso penaliza, pero desde luego no es para estar orgullosos el hecho de que hace 10 años el beneficio era mayor que ahora. Por otro lado, la política financiera ha estado moderada hasta ahora que se han endeudado para comprar esa parte de Medtronic pero esperemos que empiecen pronto a quitar esa deuda. El negocio da para lo que da y eso no es su culpa, pero considero que se podría haber hecho bastante mejor al frente de esta empresa, aunque por lo menos no andan intentando ocultar cosas o en historias de esas que alguna vez también hemos visto.

El gráfico de la empresa es de los más volátiles que hemos visto por aquí. Si miramos años atrás vemos fuertes caídas primero en 2004 y luego en la gran crisis. A partir de ahí una gran subida aunque de forma irregular y desde 2015 la cotización va lentamente hacia abajo aunque también con dientes de sierra. Si nos acercamos un poco vemos un soporte muy fuerte en 64, pero si lo perfora no se ve más por abajo. Por arriba, no se ve una resistencia fuerte hasta los 84 y más arriba aún 90 pero la verdad no veo yo que vaya a inquietar esos números, aunque en Bolsa nunca se sabe. Por otro lado, la empresa está bastante por debajo de la media móvil 1000 y vemos una corrección este verano donde se ha dejado más de un 10% de la cotización. Parece que los inversores también tienen una visión un tanto negativa de la deriva de la empresa.

Resumiendo un poco todo, hoy nos hemos ido para el sector sanitario pero al final la empresa ha resultado ser más un retailer que otra cosa. Las últimas compras de otras empresas se están orientando más al sector de producir pequeños útiles médicos que es algo que me gusta más pero todavía pesa poco en la empresa. El balance está flojo, con un fondo de comercio alto como era de esperar pero con muy pocos fondos propios. La deuda es preocupante en este ejercicio, que justo nos ha cogido con una compra muy grande, habrá que ver su evolución. Los márgenes son muy pobres, de lo peor que hemos visto, lo que deja claro que el negocio da para lo que da. Para una cartera ElDividendo hasta el 3% en bronce verde, no puedo calificar más alto un negocio como éste que además en este momento tiene una deuda que preocupa aunque no alarme. Personalmente esperaba algo más de esta empresa, aun cuando vi que era más un retailer que otra cosa, pero bueno, no siempre todo responde a las expectativas. Al menos la empresa no tiene grandes marrones, pero mucho tendría que cambiar el negocio con las nuevas compras para que pudiera ascender en nuestra exigente clasificación, lo veo muy complicado.

No podemos despedirnos sin referirnos a la semana tan agitada que tuvimos en España con el tema político de actualidad. Han surgido algunas oportunidades con empresas estables que podrían ser una buena opción a largo plazo ya que al final no llegará la sangre al río y no creo que se vayan a ver afectadas. Por ejemplo, empresas de las que nos gustan como REE o Enagás sufrieron pérdidas muy importantes la semana pasada y dieron un momento para poder plantearse una entrada para interesados con liquidez. Lo decimos siempre, hay que estar preparados con la escopeta cargada para cuando surge la oportunidad. Como siempre, esperamos que la entrada haya gustado y muchas gracias por la visita.

8 comments to “Cardinal Health”

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  1. Hola chicos,

    yo compre un paquete de acciones de CAH el 13 de febrero y lo vendi el 25 de julio, obteniendo una plusvalia de 40 centavos.

    Vendi CAH porque la veia amanezada por amazon en su segmento de distribucion.

    En lo que respecta a la produccion, creo que lo que produce es de poco valor añadido, lo cual implica mas competencia y menos margenes.

    CAH es un caso, en el que ha pesado mas en mi decision de vender las perspectivas de futuro que como lo ha hecho en el pasado.
    Su trayectoria pasada es muy buena, pero veo muy probable que su futuro no sea tan brillante.

    Un abrazo.

    anilomjf

    • ElDividendo

      Hola anilomjf

      A mí la empresa me ha decepcionado un poco la verdad. Está bien gestionada y no le veo grandes riesgos pero la verdad los márgenes a lo largo del tiempo son constantemente muy bajos, demasiado para empresas de mi gusto.

      La verdad, no creo que Amazon le haga demasiado daño, sus productos no corren tanto riesgo como otros más fácilmente sustituibles en compras por Internet, en cosas de medicamentos la gente es más reacia a comprar por Internet creo yo. Ya veremos cómo lo hacen en el futuro, mercado yo creo que seguirán teniendo pero el negocio no me ha gustado, de ahí la calificación.
      Como siempre, muchas gracias por la participación.
      Jon

  2. Un artículo muy completo. Gracias por compartir tu tiempo con nosotros. La verdad es que no conocía la empresa. Me han impresionado los márgenes tan bajos. No creo que sea un buen sitio donde meter los dineros.
    Un saludo

    • ElDividendo

      Hola Blogsymercados
      Gracias por tus palabras. La verdad es que yo también esperaba mejores márgenes en este negocio pero bueno, esto es lo que nos hemos encontrado. Yo tampoco la veo como una empresa donde invertiría.
      Como siempre, muchas gracias por la participación.
      Jon

  3. CAH mantiene una posición grande en mi cartera. Precisamente añadí mas a mi cartera hoy después de la caída. Es un Aristócrata pasando por momentos difíciles y es en ese momento donde hay que añadir mas estando en la tabla operativa. Otras empresas en el mismo sector son OMI otro Aristócrata en problemas que también tengo en mi cartera y también MCK que lo tengo en la mira. Hay oportunidades en este sector para el inversor paciente mientras tanto a disfrutar de los dividendos y los aumentos del mismo. Buen día!

    • ElDividendo

      Hola Capturando Dividendos.

      Para mi gusto no es la empresa, el negocio no me parece suficientemente bueno. Pero bueno, la empresa está bien gestionada y es una buena pagadora de dividendos si se pilla en buen momento. No creo que ahora mismo esté pasando por un momento especialmente malo la verdad. La verdad es que el sector me está gustando poco, tanto ésta como alguna otra que he mirado y que pronto publicaremos.
      Como siempre, muchas gracias por la participación.
      Jon