Costco

Hola Compañeros:

Hoy a petición de uno de vosotros nos vamos a USA para ver una de estas empresas de venta al por menor, una empresa que se dedica a lo mismo que Wal Mart pero que no es tan grande como ésta. Hoy es el turno de Costco.

Fundada por James Sinegal y Jeffrey Brotman, Costco abrió su primer almacén en Seattle, Washington, el 15 de septiembre de 1983. Sinegal había iniciado en el comercio minorista de trabajo para “Sol Price”, tanto en “FedMart” y “Price Club”. Brotman, un abogado de una antigua familia de la venta al por menor de Seattle, también había participado en la venta al por menor desde una edad temprana. La empresa adquirió su nombre actual en 1992.

Sobre el negocio no hay mucho nuevo que decir sobre lo que dijimos en su día de Wal Mart. Se dedican a la venta un poco al por mayor. Son lo que se denomina clubes de precios, o sea, que la gente paga una cuota por pertenecer al club y a cambio tienen descuentos. Pero básicamente son intermediarios, compran a unos y venden a otros más al por menor cobrando un margen. Como ya podemos imaginar desde aquí los márgenes serán estrechos, aquí lo importante es gestionar muy bien y vender mucho, no podemos esperar grandes ganancias por producto vendido. Por lo tanto ya vemos lo que nos encontraremos, un negocio muy sencillo pero con el que no te haces de oro y, como ya podemos intuir, el rigor financiero y la productividad son vitales para su buen funcionamiento.

Para la realización del análisis me he basado en los informes que hay en su web que han sido suficientes. En este caso tienen el de 2016 pero esta empresa hace algo un tanto curioso. Cierra todos los ejercicios en Agosto, y por lo tanto las cuentas, el balance, etc, va de Agosto en Agosto. Para nuestros análisis da exactamente igual, son períodos de 12 meses y no importa demasiado el mes que escojan para cerrar. Lo más importante es lo siguiente:

  • Continúa abriendo nuevas tiendas, en este último año se abren 29 nuevos locales.
  • Las ventas suben ligeramente y sin embargo los beneficios bajan un poco, pero se puede decir que ha mantenido una cierta estabilidad.
  • Mantienen bajo control los gastos financieros en todo momento.
  • Presencia en bastantes países aunque la mayoría estén en USA. Pero tiene cierta presencia en Canadá, Korea, México, UK, Japón e incluso en España.

En cuanto a las ventas vemos que tienen una tendencia claramente alcista si bien van creciendo cada vez menos y esto es algo normal. No se puede seguir creciendo a grandes tasas hasta el infinito, cada vez cuesta más vender más. Yo creo que en USA ya estará siendo muy difícil expandirse más e irán tirando a otros mercados cercanos que tengan, en primer lugar supongo que mirarán a Canadá y México, donde sí están creciendo últimamente. En cualquier caso, la tendencia de las ventas ha sido muy buena todos estos años, aunque no es un negocio que esté mundialmente diversificado.

En primer lugar vamos como siempre al balance. La relación de corrientes es de 0,98 que es muy baja, pero vemos que se mueve en los mismos rangos que la competencia y era algo más que esperable, ya que en este negocio la rotación es muy rápida y pueden permitirse esos rangos. Siempre digo que a mí me gustaría que al menos superara en un poco la unidad como hace Coca Cola por ejemplo pero bueno, es aceptable. Los fondos propios representan el 37%, que es un rango un poco justo pero que también entra dentro de lo aceptable dentro de este tipo de negocios. Sobre el fondo de comercio e intangibles hoy hay poco que comentar porque simplemente no existe. La verdad es que esperaba encontrarme algo aunque sea por el valor de marca (obviamente no en la misma cantidad que algunas de las marcas que ellos únicamente comercializan pero de las que no son dueños, no olvidemos eso) pero así mucho mejor, en el balance hay lo que hay y punto. La verdad es que definiría el balance como austero, es sano y justo; sin estridencias pero también sin marrones que no es poco. Empresa seria hasta el momento.

Sobre la deuda viendo los costes financieros que tienen y han tenido en su historia me iba imaginando que no sería un grave problema y así es, aunque existe. Estamos hablando de 4 billones de deuda a largo y unos pasivos no corrientes de poco más de 5 billones, lo que nos da unos múltiplos con el EBIT de 1,1 y 1,4 que son rangos perfectamente controlables y que no suponen ninguna amenaza para la empresa. El último año suben un poco los costes financieros porque explican que las condiciones para la emisión de la deuda eran especialmente favorables y decidieron emitir 1000 millones en bonos; la mitad al 1,75% con vencimiento a 5 años y al 2,25% a 7 años. Esto en mi opinión como haya un poco de inflación (y las políticas que prometió Trump podrían dar lugar a ello) y con la subida de los tipos que se espera es prácticamente financiación gratuita así que me parece muy bien lo que han hecho. Es lo bueno de haber tenido rigor en años anteriores; ahora podía permitirse endeudarse a muy buenas condiciones sin entrar en rangos de endeudamiento ni siquiera preocupantes. El calendario está un poco descompensado con un 2020 un poco cargado por esta razón pero nada que preocupe demasiado, ningún año llega a la mitad del EBIT así que no es para preocuparse. Mucha seriedad y buen hacer el de esta empresa hasta este punto.

Los márgenes imaginábamos de entrada que serían bajos por el tipo de negocio y no nos llevamos ninguna sorpresa. Estamos hablando de un ROE de 19% que no está nada mal para el tipo de negocio con un margen neto del 2%. Esto era de imaginar, una empresa que simplemente compra un producto a un proveedor para vendérselo al cliente no se puede esperar que carguen un margen mayor porque aparecería competencia que haría bajar los precios inmediatamente. Aquí la clave es la eficiencia y conseguir vender mucho manteniendo esos márgenes para evitar la entrada de competidores, y eso lo hacen muy bien. Por lo tanto, en la línea de lo que nos podíamos esperar antes de empezar, empresa muy previsible hasta ahora.

La gráfica de los beneficios va un poco acompasada con la de las ventas, vemos una subida al principio más pronunciada y el estancamiento actual. Como digo, esta empresa se ha ido expandiendo pero se le empieza a acabar el mercado, por lo que irá mutando poco a poco de ser una empresa expansiva a una con un negocio más maduro. De todas formas, vemos que han conseguido más que duplicar el beneficio en los últimos 10 años que no es ninguna tontería, es decir, se han hecho las cosas bien y ahora igual empieza a entrar en un período más de cosechar lo sembrado.

Sobre los dividendos vemos que dan un dividendo pequeño pero creciente y que luego cuando sobra dinero pagan un dividendo extraordinario fuerte, como fue los casos de 2013 y 2015. Yo particularmente cuando hay un dinero por ahí de sobra soy más partidario de recomprar acciones de forma un poco más agresiva antes que dar este tipo de dividendos que luego pueden picar al accionista, aunque también es verdad que si la acción está cara premias al que se va, y si tampoco hay un buen sitio en el que sacarle rentabilidad a ese dinero y no hay mucha deuda que quitar la solución de dar ese dividendo extraordinario le alegraría la cara a más de un accionista. Llegados aquí era obligatorio mirar el flujo de caja pero como era de esperar está completamente sano. El dinero da para las inversiones y pagar los dividendos de sobra. Normalmente recomprar algunas acciones todos los años aunque no demasiadas y cuando la caja es demasiado grande pues pagan un superdividendo de éstos porque tampoco tiene demasiado sentido acumular billetes en la caja fuerte para esta empresa. Entiendo que si encontraran mejores posibilidades de expansión aumentarían las inversiones pero si no encuentran esas posibilidades pues lo devuelven al accionista y ya está, que tampoco pasa nada.

En lo que respecta al precio, con los beneficios de 2016 hablaríamos actualmente de un PER de más de 32 que es un precio absolutamente prohibitivo para este negocio. En mi opinión es una auténtica locura pagar estos precios por estos negocios pero está claro que están funcionando como refugio en estos tiempos de incertidumbre. Diría que no creo que yo pagase la mitad por algo así que ya sabemos de antemano que da para lo que da. Por tanto, empresa en precios absolutamente prohibitivos en estos momentos, qué le vamos a hacer.

Llegamos ahora a nuestra gráfica de las Lamentaciones y vemos una de las empresas más aburridas que hemos analizado en la web, y ya van unas cuantas. Gráfica plana como la palma de la mano pero que también nos dice que el negocio llega hasta donde llega. Márgenes tanto bruto como netos muy bajos pero completamente estables. Por otra parte aquí vemos muy bien el rigor financiero del que hablaba, con muchos años teniendo más ingresos que gastos financieros (y cuando hay gastos nunca han superado el 2%), muy bien aquí. Vemos que también tanto las amortizaciones como los impuestos son planos y están bien pagados. Gráfica totalmente limpia y muy difícil de mejorar para negocios como éste.

En cuanto al futuro del negocio pues es lo que es, no podemos pedir peras a un olmo. Es un negocio donde es muy importante el rigor y buen hacer y que podrá expandirse un poco más por USA y sobre todo en el extranjero, especialmente en países cercanos porque meterse en países muy raros y con tradiciones y costumbres muy distintas no suele dar muy buen resultado. Pero centros de este tipo al igual que Wal Mart tienen cuerda para rato si siguen haciendo las cosas bien y sobre todo si la clase media de los países en los que operan está fuerte y dispone de poder adquisitivo, ahí está la clave. Por tanto, creo que no es un negocio que corra peligro pero tampoco podemos esperar que sea el negocio del siglo porque simplemente no lo será. La venta online les puede hacer mucho daño, seguro que para cierto tipo de productos ya es así pero yo creo que haciendo las cosas bien y cuidando al cliente tendrán su clientela seguro. Además en sitios como Costco la gente compra un poco al por mayor y la venta online de momento se estila más para pequeños accesorios y no tanto para grandes paquetes.

Hablando de la directiva he de decir que hoy he quedado muy satisfecho con ellos en todo. Informes cortos, concretos y directos como debe ser, mantienen un rigor financiero total y si se han endeudado un poco más de lo normal es por las condiciones especialmente favorables en la actualidad. Saben cómo llevar su negocio, han obtenido un coeficiente de habilidad de 17 que está muy bien en un negocio tan sencillo y de márgenes tan ajustados como éste (aunque también les ha tocado un buen período salvo un par de años complicados por la crisis), así que poco más que decir. Entiendo su política de dividendos que además parece sostenible aunque yo particularmente sería más partidario de aumentar las recompras esos años en que se reparte dividendo extraordinario pero tampoco es una mala decisión. En definitiva, no me importaría para nada ser socio de estos señores que saben muy bien lo que se hace.

Sobre el gráfico, muestra un poco lo que ha sido y es esta empresa. Período de gran crecimiento y un último año y pico en el que ese ritmo se ralentiza y entra en lo que parece más un mercado lateral. No obstante, en los últimos tiempos está en zona de máximos y de romper esa barrera podría seguir subiendo porque la verdad es que ha hecho las cosas bien. Vemos un fuerte soporte sobre 142 y otro en torno a 134 pero como digo la empresa está ahora mismo en máximos. Otra cosa que llama la atención es lo realmente complicado que es pillar esta empresa por debajo de la media móvil 1000. Únicamente durante unos meses durante la gran crisis, desde entonces nunca más ha estado por debajo de la línea morada. Está claro que los inversores, al igual que nosotros, se han dado cuenta de que es una empresa tranquila, segura y de gran seriedad y eso se muestra en la gráfica de su cotización.

Resumiendo un poco todo, hoy estamos ante una empresa de las campeonas en el aburrimiento pero con un negocio un tanto mediocre. El balance está justo pero bien, la deuda no es un problema, la directiva me gusta y lleva el negocio de forma excelente. Las ventas crecen aunque cada vez menos como era de esperar y los dividendos se pagan con dinero real y son sostenibles. Para una cartera ElDividendo hasta el 6% en plata verde. A pesar de ser un negocio con márgenes tan estrechos es una empresa que comprada a buen precio no estorba en la cartera, no mete ruido y es cumplidora en el pago de dividendos y de vez en cuando da un alegrón con uno de esos dividendos extraordinarios. Empresa discreta y que está ahí sin estridencias ni llamar la atención. El problema son los precios absolutamente prohibitivos que tiene y ha tenido en los últimos años. Ojo, que diga que esta empresa es de las comprables no quiere decir que la vaya a tener en mi cartera, yo no pago esos precios por ninguna empresa, menos por un negocio como éste, no hay que perder de vista esto. Pero eso no quita para que la empresa esté bien llevada y que comprada a precios razonables pueda ser una inversión interesante. Nada más por hoy, como siempre esperamos que la entrada haya gustado y muchas gracias por la visita.

2 comments to “Costco”

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  1. Muy barato es pagar la mitad. Para mi se puede empezar a comprar sobre los 135-140.

    Un roic del 15-16% con todas las tiendas propias es una buena Azaña en el mercado minorista.

    Es un buy& hold clásico pero que ahora no está en precio.

    Saludos.

    • ElDividendo
      ElDividendo says: 12 abril, 2017 at 9:58 am

      Hola Juanjo

      La mitad sería un precio a considerar en mi opinión, desde luego no me parece que tan barato. Con los números de 2016, y no creo que en 2017 vaya a aumentar muchísimo los beneficios, estaríamos hablando de un PER 16, tampoco es una ganga y menos en un negocio tan defensivo como éste. Lo que sí es verdad es que dentro del gremio esta empresa está muy bien llevada (ha sido así los últimos años y no hay ninguna indicación de que esto esté cambiando, la gráfica de las Lamentaciones es totalmente plana) y se puede pagar un poco más que por otra de la competencia. Pero un negocio así y con la incertidumbre de la venta online en el horizonte (aunque a esta empresa por el tipo de empresa que es igual le afecta menos que a otras y puede que se adapte bien) un PER 16 como digo no me parece ninguna ganga. Efectivamente, es muy buen buy&hold si se pilla bien, de eso no hay duda, también es verdad que es muy difícil pillarla barata, gestionan muy bien y le sacan buena rentabilidad al negocio para lo que hay.
      Como siempre, muchas gracias por la participación.
      Jon