Eastman Chemical

Hola Compañeros:

Hoy nos vamos de vuelta para USA para ver una empresa química que fabrica ciertos productos que son cercanos a lo que me gusta a mí comprar, ya que en esencia son picos y palas para otros sectores y sin demasiada dependencia de las materias primas como puede suceder dentro de parte del sector químico. Hoy nos vamos a ver Eastman.

Eastman es una empresa que a día de hoy se dedica a la fabricación de materiales avanzados. Hemos visto muchas empresas de otros tipos, como 3M, que tocan este espectro de mercado con alguna de sus divisiones y siempre me he sentido muy positivo en cuanto a este tipo de negocio. Producen básicamente ciertas cosas que tenemos por casa, el trabajo o cualquier lado, que llevan el nombre de otro y que normalmente ni siquiera caemos en la cuenta de que existen y de que sin ellas no podríamos vivir como vivimos. Para entender un poco de forma un tanto cercana voy a citar cosas que podamos entender todos, como un aditivo que es necesario para fabricar las ruedas de los coches (que serán de la marca que sean), ciertos hilos para ciertas prendas o ciertos aditivos para el adhesivo que llevan los pañales. También tenemos ciertas entrecapas para pantallas de móviles o plásticos que llevan todos nuestros electrodomésticos.

Hoy tenemos una historia cuanto menos curiosa que resumiremos a continuación. Tras la Primera Guerra Mundial, apareció una terrible escasez de papel fotográfico y algún producto más como la acetona. Esto llevó al fundador de Eastman Kodak, George Eastman, a comenzar un sistema de suministro alternativo en las cantidades que eran necesarias que creo en el sur de USA. En 1.920 se fundó Tennessee Eastman con dos divisiones, la de productos químicos orgánicos y los acetilos. Durante la Segunda Guerra Mundial, fabricarían un explosivo para el gobierno, el RDX, teniendo el pico de máxima producción hacia el final de la guerra, además de administrar el complejo que produciría el uranio enriquecido del proyecto Manhattan. En 1.983 la empresa se expande a otras materias, siendo puntera en segmento. En 1.994 Eastman Chemical se separó de Eastman Kodak siendo una de las industrias más punteras de su sector. A partir de ahí varias adquisiciones para expandir negocio se han hecho y llegamos a la empresa que tenemos hoy, con una curiosidad, el día que esta empresa se separa, quién podría adivinar el futuro de las fotografías de Kodak, no hace tanto tiempo de esto, y cómo ha cambiado el mundo.

La situación de la empresa a día de hoy es que produce productos increíbles de una gran demanda. Como la empresa pertenece al sector que pertenece, pues tiene los riesgos que tiene y es catalogada en los rangos que ello acomete, pero hemos de mirar con lupa sus cuentas para ver la realidad de la situación. La empresa está trabajando mucho para el sector de automóvil, en lunas que cambiarán la conducción, proyectos increíbles que ya están en marcha y con todos los grandes del sector detrás. Su diversificación por sectores de ventas es enorme, la realidad es que mes mucho mejor de lo que me imaginaba, siendo el automóvil el primero con un 33% de ventas. El resto está bastante repartido entre todos los demás, dando una sensación de ventas mucho más defensiva que lo que uno se espera encontrar tras una empresa química. Sus productos se basan en tres divisiones, plásticos, películas y entre capas. Todo ello son productos de alta generación, relativamente complicados de hacer y que se usan en las partes más caras de los productos, dando una mayor protección de las ventas. En general estamos ante mercados en crecimiento en todos sus productos. Lógicamente, un mal año como creo que todos tenemos claro que va ser el presente, afecta a sus ventas y a sus beneficios, pero creo que es obvio y sencillo determinar que la tendencia de fondo para el conjunto de sus productos es una tendencia alcista. No hay segmento que tengan previsiones de un crecimiento menor al 2% por orgánico, algo que es realmente difícil en una empresa que no es para nada pequeña.

En general hoy tenemos una empresa que produce productos que compran otras grandes empresas y que venden a la clase media, de forma que la salud de la misma es lo que va a influir de forma directa en el estado de esta empresa. Poco a poco el mundo va despertando y a pesar de tener que soportar el circo que muchos periodistas crean todos los días, los datos son sólidos, el mundo va a mejor, cada vez hay más personas con capacidad de gastar y consumir y por lo general estas empresas cada vez tienen más mercado en el que actuar. El futuro lo veo bien y hay partes del negocio que están creciendo a doble dígito, cosa que no es el grueso. Puede que esta empresa esté un poco afectada por la reducción del plástico, pero la realidad es que tendremos que acostumbrarnos a reciclar, porque eliminar su presencia es algo bastante complicado, imposible en muchos casos diría yo. Vivimos en la sociedad de la hipocresía, en la que unos gobiernos socialistas quieren prohibir el uso de plástico en los supermercados y por el otro incentiva la agrupación de comercios en grandes superficies, que es donde el consumo del plástico está disparado. Puede que no nos den bolsa, pero por favor, mirad en la bolsa de tela o fibra la cantidad ingente de plástico de un solo uso que llevamos, es hipocresía en su cara más dura. El circo puede que nos diga que se acaba su negocio, mirar las personas y ver lo que hacen nos dice que ni de coña se acaba el negocio. Que le digan a su antigua empresa lo que es que se acabe el negocio, y allí nadie avisó. Simplemente fue una conferencia de Jobs con un apartito en la mano lo que cambiaría el mundo de la fotografía para siempre, ningún político dijo ni una palabra. Es lo que suele pasar.

Por tamaño la empresa capitaliza $10 billones de forma que la vamos a considerar en las listas normales. Tiene una producción global con ventas en todos los continentes de forma que este punto no representa ningún problema.

El balance de la empresa es lo más complicado que tenemos. La relación de corrientes queda en 1,82 que es un buen rango para estar tranquilo, hay que ver que estamos hablando de una empresa que tiene un cierto componente cíclico, menos del que parece, pero lo tiene. Los fondos propios están en el 37% y el humo lo supera. Esto es lo que más me ha preocupado de todo, pero tiene cierta justificación. Lo primero de todo es que la empresa ha estado recomprando muchas acciones, lo que hace bajar los fondos propios. Lo segundo son las compras que la empresa ha hecho de otras empresas para entrar en franjas del mercado muy interesantes y que hay que meter en el balance. En general creo que está un poco inflado, que podría estar mejor, pero que una relación de corrientes alta como tienen además de una cierta estabilidad de ingresos que luego veremos me pueden hacer ser un poco más tolerante.

La deuda es manejable pero alta, la tenemos que ajustar por caja y por EBIT, ya que los datos que sacamos no son del todo correctos y nos queda un rango de 3,2 veces que es un rango alto pero manejable. Llegados aquí no me queda otra que mirar muy bien la deuda que la empresa tiene para determinar si la puedo aceptar o no. El calendario de deuda está bien y los tipos que pagan son correctos, además de estar dentro de los rangos que me marco en el pago de intereses. Emiten en general a largo plazo y los tipos que pagan no son excesivos, podría estar algo mejor, pero un calendario tan largo y fraccionado hace que no se presenten años problemáticos en el tema de pago de capital, que es lo que siempre puede resultar más complicado para las empresas en tiempos de escasez de liquidez. Tenemos un balance que está justito, pero está bien, con lo que van depreciando el humo y lo que van ganando cubren con creces las dudas que tenía y el tema del calendario de deuda me da mucha seguridad, no le veo problemas.

Los márgenes de la empresa son bastante buenos teniendo en cuenta que son un holding de productos, muchos de ellos muy comunes y que nos van a bajar el global de todo. Tenemos un ROE ajustado de 18% y un margen neto del 10,6% que es suficiente para lo que me gusta ver en las empresas. Aquí tenemos buenos negocios metidos ya que le resultado global es muy bueno. Este rango conjunto es una zona que me suele gustar mucho para invertir en empresas que completan la cartera y que trato de comprar cuando están baratas.

Las ventas de la empresa son alcistas y vemos que se resienten cada vez que hay una crisis como lo que está pasando justo ahora. Pero vemos que el beneficio se resiente de una forma parecida y lo que es muy importante, la empresa no entra en pérdidas durante estos periodos de tiempo, sino que simplemente pasa un bache. Las ventas llegan de los siguientes lugares:

  • Norte América 22%
  • Sur América 4%
  • Europa 37%
  • Asia 37%

El BPA va por buen camino, ha crecido de media un 6% que es un rango estupendo ya que permite que no se fije mucho la gente en este tipo de empresas y, sin embargo, genera mucho valor a medio o largo plazo para el inversor. Como se ve afectada un poco por las crisis, esta empresa suele dar bastantes oportunidades de compra cuando las cosas se ponen feas y si estamos atentos, puede que haya bastantes oportunidades de compra en ocasiones que no las hay para otras empresas. Este año se pinta mal y ya estamos viendo un buen palo en cuanto a ventas y beneficios, pero las cosas se quedan más o menos parejas. Parece que no, pero las recompras en un negocio como éste cuando se hacen en los momentos que hay que hacer, ayudan mucho a mantener el BPA alto, porque al comprar barato, se reduce mucho el número de acciones en circulación.

Los dividendos de la empresa son pequeños en general, rentan sobre el 3% pagando en los meses de enero, abril, julio y octubre. La empresa los va subiendo a buen ritmo y mientras los flujos de caja lo soporten no hay problema en ello. En el pasado ya se han congelado, y no tiene por qué ser diferente si en el futuro llega una crisis y la empresa se tiene que sanear, los congelaron y no pasó nada, que la empresa salió muy reforzada de la crisis, comprando otras buenas empresas a buenos precios, esto es lo que hay que hacer. La directiva tiene una mezcla entre dividendo, recompras y crecimiento. Me parece adecuado y lo que hacen es cuadrar las cuentas con las recompras, que al final es el parámetro que es mucho más fácil de manejar. No me parece algo malo de forma que creo que se puede aceptar, esto es mucho mejor que tener un dividendo muy alto y luego tener que pedir créditos o rebajarlo porque llegan los problemas. De esta forma tenemos las espaldas muy cubiertas en caso de querer reducir deuda o acometer nuevos proyectos. Los flujos de caja están correctos, gastan dinero en CAPEX como era de esperar, pero no es tanto como esperaba, está claro que están en espectro de mercado que me gusta.

La valoración de la empresa no es fácil, ya que lo primero que hay que hacer es ajustar los beneficios. He hecho un cálculo y me queda que está a PER 8 ajustado y no teniendo en cuenta que este año va a ser malo. Creo que son zonas en las que se puede entrar, pero hemos de tener en cuenta que este tipo de empresas hay que entrar poco a poco porque el mercado nos puede sorprender a la baja en cualquier momento y hemos de estar con dinero fresco para seguir comprando más acciones y obtener un precio medio más adecuado. Si lo ajusto a un escenario caótico tendría algo como de 15. Esto me da una sensación un poco mejor, ya que cuando el caos desaparece, que lo hace de la misma forma que aparece, esta empresa se va a la mitad de PER sin problemas y por lo tanto comprar algo con un negocio que crece, en medio del huracán a 15 veces beneficio desde luego no es para nada una mala idea a largo plazo. En el pasado sí que es cierto que se ha podido comprar más barata que esto en medio de los problemas, pero hay que determinar si en medio de esos problemas, con la cantidad de empresas que tenemos disponibles para comprar, nos íbamos a fijar en esta.

Sobre la directiva no puedo decir mucho, creo que hacen un trabajo adecuado y que pasan desapercibidos, una directiva normal. Obtienen un coeficiente de habilidad cercano a 10 y para una empresa de este tipo lo están haciendo bien. Discrepo un poco en el balance con ellos, creo que habría que depreciar un poco más de lo que están haciendo, pero por lo demás no tengo mucho que decir. Es complicado depreciar negocios que están creciendo, pero creo que es el punto en el que habría un poco de discusión. Las recompras me parecen razonables a los precios que las están haciendo y la empresa sigue creciendo de forma que no se les puede decir mucho más. Podrían ser mejores, desde luego, pero también mucho peores.

La Gráfica de las Lamentaciones hoy es un poco más movidita, dado que la empresa pertenece a un sector cambiante y que además es un poco cíclico. Lo primero que vemos es una mejora del margen bruto, lo que nos lleva a que se están centrando en la parte buena del negocio. Este negocio tiene lo que tiene y vemos que no es gran cosa, pero luego aunque tengamos un margen bruto tirando a bajo, no tenemos apenas gastos de ventas ya que son casi contratos cerrados. Vemos un ahorro importante en administración, lo que nos dice que la empresa sin decir nada está con un control de gastos importante, como debe de ser. Y vemos las amortizaciones subir, como consecuencia de la reducción del humo en el balance a consecuencia de las compras que están haciendo. La realidad si ajustamos todo sería más plana. La gráfica muestra un I+D interesante, que nos deja un lugar que me gusta. Lo suficientemente alto para que la competencia esté a raya y lo suficientemente bajo para que no sea la ruina para los accionistas. Estos rangos suelen ser muy interesantes para invertir y además lo vemos muy plano. En general vemos que el margen antes de impuestos se eleva poco a poco y no es por otra cosa que la economía de escala, el control de gastos y la buena gestión. Esta gráfica nos da una imagen más positiva de la directiva que el resto de datos que he manejado y esta gráfica raramente se equivoca, aunque no es perfecta. La empresa paga los impuestos que tiene que pagar y poco más que contar tenemos. Los gastos financieros están bajo control, incluso en los años malos con pequeños repuntes pero que no son alarmantes; esto es una de las cosas que más me suelen preocupar en estas empresas, ya que suelen ser el origen de todos los males.

Sobre cotización de la empresa pues no hay mucho que contar, lleva un batacazo del 30% que para lo que a veces veo no es mucho, pero es ya para considerar. Buscar zonas de compra es complicado, pero he mirado por varios métodos y asumiendo que pago 75$ de media las cuentas me salen bien a medio plazo, obteniendo retornos medios cercanos a doble dígito sin llegar. Me gusta mucho la empresa en general por lo que fabrica y porque suele dar buenas oportunidades de compra, cosa que en otras es más complicado. Dado que con mi bróker compro esto casi gratis, no me supone un problema empezar a cargar poco a poco. Creo que esta es una buena zona de comienzo y todo lo que sea para abajo son buenas noticias mirando al futuro y sin tener prisas.

Resumiendo un poco todo, hoy tenemos una empresa desconocida de nombre pero que está en todos los lados. Las cuentas están correctas y lo único que me ha marcado mi atención ha sido los intangibles del balance que son altos, pero lo veo compensado por el calendario de deuda y otras partes del balance que están bien. Además recompra muchas acciones y esto siempre penaliza este punto. Por lo demás la empresa crece y obtiene unos buenos márgenes, la directiva es aceptablemente buena y la cotización está floja, una suerte porque tiene un negocio de los que nadie se acuerda, pero todos usamos todos los días. Para una cartera ElDividendo hasta un 6% en plata verde. Esta empresa tiene que mejorar un poco los márgenes y el balance, pero podría ser candidata a un ascenso si lo logra. Están llevando el negocio hacia mejores márgenes y su espectro del mercado es muy oculto e interesante, de forma que puede haber un ascenso en años si hacen las cosas bien. Pero cuidado, si el balance no mejora y se afanan en la deuda como solución fácil, también puede llevar uno o varios descensos, de forma que es necesario seguir un poco la pista. Creo que es interesante para inversores con cierta experiencia y que tienen horizonte por delante, más que para los que justamente empiezan o están acabando, que pueden tener ciertos problemas, sobre todo los que están empezando. Estas empresas pueden dar sustos por su naturaleza y la experiencia como inversor es vital para saber aprovechar estos sustos transformándolos en dinero fácil y no en pérdidas permanentes. Muy buena empresa que me ha gustado mucho, sobre todo su producto en general y de la que obtenemos una lección. Kodak la apartó en su día del holding donde había estado más de medio siglo. A día de hoy la empresa matriz capitaliza por poco más de $100 millones y esta empresa pasa los $10 billones. Lo que cambia la vida en pocos años, no debemos de perderlo de vista y no nos debemos de dejar acorralar en casos como el de la matriz de esta empresa, sin duda, una empresa que marcó en su día la vida de las familias de todo el mundo. Si más, un saludo a todos y muchas gracias por la visita

4 comments to “Eastman Chemical”

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  1. Buenas!!

    Que buena entrada. Que gran descubrimiento el blog.

    Haciendo una pregunta off topic. he visto que has comprado la empresa «Molson Coors Brewing Co B» (TAP). A que se debe la caída de mas del 50% en los últimos 3-4 años?? la verdad que llama mucho la atención.

    Saludos

    • ElDividendo

      Hola Alvarito:

      Tienes una entrada sobre ella. La empresa compró «obligada» y tiene mucha deuda y el negocio no está creciendo. Eso es USA penaliza mucho, pero a estos precios me parece interesante y he comprado algunas.
      Un saludo y me alegra que te guste el blog.
      Gorka