Harley Davidson

Hola Compañeros:

Hoy a petición de uno de vosotros nos vamos hasta el otro lado del charco a ver una empresa que todos creo yo que conocemos, una empresa que siembra pasiones por todo el mundo y que por este motivo la hace especial y una gran candidata a ser comprable. Hoy nos vamos a ver Harley Davidson.

 

La historia de esta empresa se remonta a 1.903 cuando un joven de Milwaukee ( William Harley) un amigo suyo (Arthur Davidson) y el hermano de este (Walter Davidson) fundaron la empresa en el patio trasero de su casa construyeron su primer modelo que haría aparición en 1.904. Con sus propios diseños, pronto tendría como una docena de motos en el patio y en pocos años tendrían  su primera factoría (1.907). En 1.914 su producción superaba las 15.000 unidades y con la entrada de USA en la primera guerra mundial Harley Davidson se convertiría en proveedor oficial del ejército. En pocos años la marca se convertiría en un icono a nivel mundial teniendo presencia en 68 países lo cual para la década de los años 20 es todo un logro, pero la llegada de la gran depresión pasaría una factura muy dura a esta empresa teniéndose que adaptar a los tiempos y modificando muchos de sus modelos. Tras esta época, Harley Davidson se convirtió en una de las pocas marcas que logró sobrevivir, de forma que para la segunda guerra mundial volvió a logar un contrato con el ejército. Tras esta época dorada el ejército decidió prescindir de esta marca cambiando sus motocicletas por otras más veloces y menos pesadas. Junto con esto, la marca se asoció a cosas negativas. La empresa fue comprada por otra, destruyéndola aun más con cambios en la calidad, lo cual ocasión multitud de problemas. Pero en los 80 la empresa sería comprada por un grupo de inversores que lo cambiarían todo, dando a la marca una nueva personalidad, y llevando las ventas y la clase de esta marca de nuevo hacia arriba. El año 2.009 sería un año negro en la compañía por los resultados y por una profunda reestructuración que traería el despido de casi un tercio de la plantilla, deslocalización de mucha producción y muchos problemas. Las acciones de la empresa lo pasaron realmente mal, pero finalmente se reorganizó siguiendo hoy entre nosotros con una gran fuerza.

 

Hoy tenemos una empresa que depende en gran medida de la moda de las motos y del estado de la clase media ya que el producto que venden en pocos casos es un producto de primera necesidad, sino más bien justamente lo contrario, en general este producto es un vicio que las personas deciden permitirse por un montón de motivos. De ahí la fuerte crisis que vivió en 2.009, en estos momentos este tipo de empresas se quedan sin nuevas ventas y sin apenas mantenimientos ya que todo el mundo trata de deshacerse de este tipo de motos y por supuesto las ventas se resienten duramente. El tema de modas en este sector es muy importante y a pesar de que no estamos hablando de una marca cualquiera el pasado nos deja muy claro lo que pasa. No han llegado a máximos de vetas a pesar de estar en un sector que está creciendo bastante a nivel mundial, lo cual nos habla de los problemas y complicaciones que tiene.

Hoy en concreto podemos decir que Harley Davidson se ha distinguido por un ruido de motor especial, son motos de mucha cilindrada en general, con consumos altos y problemas de emisiones. Parece que es casi todo lo que hoy no se lleva, y a pesar de los muchos seguidores de la marca, estamos viendo que no consigue ganar, ni siquiera mantener la cuota de mercado. Si el combustible se pone caro y el ruido ya casi no es el que era, la cosa se pone difícil para vender este producto. Por otro lado, en todos los nuevos países consumidores no parece estar demasiado de moda este tipo de entretenimientos, y no están vendiendo todo lo que nos podríamos esperar y que otras marcas de coches de lujo están consiguiendo vender, de ahí que veamos unas ventas muy estancadas.

 

Para realizar este análisis me he basado en las cuentas que la empresa publica en su web, así como en los datos de lugares habituales. Creo que lo más importante es lo siguiente:

  • La empresa firma un año mucho peor de lo que nos muestran los datos a primera vista
  • Empresa muy perjudicada por el tema de divisas, no tanto en dinero sino en competencia para exportar.
  • Hay muchas recompras que han maquillado unos resultados regulares.
  • Empresa muy vinculada a la buena salud de la clase media.
  • La empresa cuanta con una financiera dentro de balance que nos distorsiona un poco todo.

 

Por tamaño estamos hablando de una empresa de algo más de $10 billones lo cual hemos de reconocer que es un buen tamaño para la actividad que la empresa tiene. Cuentan con unos 5.400 trabajadores, después del fuerte impacto que ya hemos comentado que tuvieron en el pasado. Creo que es un buen tamaño para invertir, es lo suficientemente grande ya sin ser un monstruo.

 

Si miramos la relación entre los corrientes nos queda como 2,70 que es un rango que nos da mucha tranquilidad. Si bien hoy esta tranquilidad es relativa ya que dentro del balance tenemos una financiera y lo he descontado de estos parámetros para ver la realidad de la empresa, pero hemos de ser conscientes que cuando compramos las acciones de esta empresa compramos las dos cosas, la empresa de motos y la parte financiera. Los fondos propios de esta empresa rondan el 60% pero una vez más nos sucede lo mismo, he quitado la parte de la financiera. Apenas hay fondo de comercio (es totalmente despreciable) ni intangibles, por lo que no hay humo que nos afecte más al balance. Hoy tenemos como especial la financiera, ya que la empresa pide dinero en los mercados para luego prestarlo a sus clientes y de esta forma obtiene un beneficio extra, además de conseguir unas mejores ventas ya que facilita financiación a sus consumidores. Por lo tanto en el balance tenemos una gran cantidad de deuda emitida a medio plazo que por otro lado son cuentas a cobrar. El resultado neto en contabilidad de esta peculiaridad es cero, ya que lo que la empresa debe es lo que le deben a ellos, pero aquí hay un matiz, y es que todo crédito conlleva riesgos y éstos de momento se los comen ellos. Esta parte me pone siempre un poco nervioso porque no me gusta mezclar negocios, el que no tiene dinero para pagar lo mejor es que se vaya al banco y pida la pasta, porque a mí el tener financieras dentro del balance no me gusta un pelo, sé que se les saca dinero y facilitas las ventas. Pero por otro lado me dice que puede que el negocio no sea tan bueno como pensaba, ya que si tengo que ofrecer créditos un poco blandos para vender, pues me hace pensar que quizás el producto no sea tan necesario o querido. Por ejemplo Tiffany no tiene una financiera dentro. He de reconocer que dentro de este sector es muy habitual verlo, pero no me gusta. Estamos hablando ya de cantidades importantes lo que hay en el balance, es un problema si te pilla una época de recesión y empezamos a tener impagos, ya que por otro lado, las motos que embargaremos tienen una salida muy mala, ya que en estas épocas nadie quiere una moto de este tipo.

Si hablamos de deuda y separamos a la financiera, podemos decir que la empresa está sana, no hay deuda y además tiene una buena posición de caja. Pero la financiera existe, de forma que no nos debemos de olvidar del todo de este punto. La empresa está emitiendo al 2,85%, 3,50% y 4,62% para bonos a 5, 10 y 30 años respectivamente, con lo que vemos que se están financiando a precios muy competitivos y que les permiten sacar dinero fácil de la financiera. El calendario no es del todo bueno, podría mejorar un poco los próximos años, pero volvemos a la misma, es un calendario muy parecido al calendario de cobros que tiene la empresa y por lo tanto, con lo que le paguen ellos pagan a los mercados y si necesitan más dinero pues lo piden. No se puede decir que haya un riesgo financiero en esta empresa.

 

Si miramos los márgenes estamos hablando de un ROE de 37% y un margen neto del 11,5%. Aquí vemos que los márgenes son buenos y por lo tanto el negocio es algo que me gusta y que tiene ciertas barreras de entrada. Hoy tenemos un poco de humo en este punto, ya que dentro del ROE estoy teniendo en cuenta la financiera para el beneficio pero no para los fondos propios y el riesgo que representa, de forma que la realidad sería ligeramente peor, pero no cabe duda afirmar que estamos ante un buen negocio. Una característica que no es habitual en este negocio es el cambio que sufren sus prototipos con el cambio del tiempo, ya que todos sabemos que esta empresa cambia sus equipos bastante menos que la media de la competencia ya que tienen un mercado especial y que ocupa un sector muy determinado del mercado, por lo tanto, pueden permitirse menos gastos en su líneas de producción.

Mirar las ventas de esta empresa nos habla hoy mucho, son casi planas con la crisis de por medio, que dejó la empresa tocada y fuerte. Esto significa que no están sabiendo vender más a pesar de que en el mundo todos los años hay más motos que el anterior, y por lo tanto su cuota de mercado global, cada año es más pequeña. Además de esto no están sabiendo llegar a la nueva clase media potente que está apareciendo por el mundo de la misma forma que quizás BMW o Apple sí que están haciendo. Puede que tengan un producto muy determinado, de forma que si esta clase media no pertenece al “gremio” no tienen cabida en sus productos. Puede que sea necesaria un cambio o una ampliación de productos en la compañía, ya que como digo, algo no se está haciendo bien. El hecho que sacaran otra marca más competitiva o modelos diferentes no quiere decir que dejes de hacer lo que haces bien y tienes tu coto. Puedes comprar una marca en dificultades y ponerla en marcha sin quitar su nombre, pero entras en otros mercados que dejan dinero y como corporación puedes beneficiarte de economías de escala. Por otro lado la fortaleza del dólar afecta en su contra, es normal que estos años no sean los mejores. Creo que en este aspecto necesitan un cambio.

 

Si miramos los beneficios pues vemos que van creciendo, pero gracias principalmente a las recompras de acciones porque ni las ventas ni la eficiencia mejoran en gran medida. La empresa es capaz de ganar un buen margen cuando no hay crisis, pero ya sabemos lo que pasa cuando ésta llega. La gráfica de beneficios creo que es un reflejo del estado de la clase media americana en general, fuerte antes de la crisis, caída grave y luego una subida escalonada hasta la actualidad en la que podríamos decir que están ya como antes de la crisis. Lo que sucede es que no están logrando vender más, y si tenemos en cuenta la inflación, vemos que se vende incluso menos. Es cierto que este sector no ha subido en especial los precios y la materias están ayudando a que puedan contener un poco los mismos, pero creo que queda claro que no están sabiendo abrirse a mercados.

Sobre los dividendos vemos que tienen una tendencia muy pareja al beneficio con un pay-out que ronda el 50%. Si miramos los flujos de caja de la empresa son muy buenos y se gasta poco en CAPEX y amortizaciones, sobre todo para el negocio que tienen que es bastante competitivo en este aspecto. En los flujos vemos que la empresa no está haciendo nada por crecer, cosa que penalizo ya que en mi opinión el mundo de las motos tiene mucho futuro, sobre todo en mercado eléctrico y no lo están haciendo bien. No estoy diciendo que perviertan el nombre de la empresa, estoy diciendo que se convierta en un grupo en el cual otra marca con otro nombre, compita en sectores de los que se pueda sacar dinero, o en componentes, lo que mejor cuadre en los márgenes. Ver que tenemos un ROE de 34% o 3% me da igual si no puedo, o no quiero crecer. La empresa gasta menos en CAPEX de lo que amortiza, de forma que como vemos que hay inflación positiva, esta empresa está empequeñeciendo. Esto es peligroso porque es una dinámica que acaba en empresas raquíticas y casi quebradas. Hemos de recordar que el objetivo de una empresa es ganar más dinero, y si tengo un negocio que cada año es más pequeño, o lo amplio o acabaré mal. He de reconocer que todos los temas que están saliendo le van mal, como el tema ecológico y económico, de ahí que crea que es tan importante un cambio en el modelo de negocio. Lo que veo es que han dicho, aquí tenemos una vaca lechera, la vamos a ordeñar todo lo que podamos y cuando se muera, pues esperemos haber muerto nosotros antes. La empresa pagará dividendos los meses de marzo, junio, septiembre y diciembre.

 

Si miramos el PER ronda el 16 que no es algo exagerado, parece que en este caso los mercados y yo coincidimos en que no se puede esperar mucho de esta empresa, todo lo que veo en las cuentas es que de grandes crecimientos hay que olvidarse. Pero aquí hoy está la incertidumbre de las modas, para lo bueno o lo malo, puede llegar una moda y hacer que dupliquen las ventas o puede llegar una época de mala fama y hundirte en la miseria, ya pasó en el pasado, nada garantiza que no se repita. El valor contable de la acción queda en los 17$, pero bueno, como ya he dicho está la financiera y sus historias, de forma que esto no es algo que sea muy fiable. Una financiera genera ventas y dinero, pero una mala racha destruye fondos propios como pocas cosas en los negocios, de forma que hay que ser precavido en estos casos. Con todo aquí la marca es fundamental y el valor contable en estos casos pierde protagonismo. Lo que nos deja claro es que la empresa precisamente barata no está.

La gráfica de las lamentaciones hoy está limpia, vemos muy claro el problema del año 2.009 pero por lo demás todo está como debe. Me hace gracia porque leyendo en internet parecía en ese año que se acababa el mundo y la realidad es que es de las empresas del sector que menos pérdidas publicaron, sin embargo, el escándalo es de los más grandes que he leído. Lo que pasa es que hicieron lo que debían y eso no siempre gusta, pero yo viendo todo lo que he visto, en ningún momento se ve peligrar la empresa como sí que pasó con otras. Vemos que los gastos financieros están controlados y el único pero que hay en esta gráfica es que los gastos en administración están subiendo más de lo que debieran, deben de tomar medidas en este sentido ya que si la empresa cada año está un poco más raquítica (que es lo que nos dicen las ventas), pues hay que comprender que habrá que adelgazar el segmento de administración también. Por lo demás todo bien, buenos márgenes y pagan los impuestos que les corresponden, no se ven problemas ni cosas ocultas en esta empresa.

Sobre la directiva pues hoy estoy confuso. Creo que lo que hay está suficientemente claro y aquí el problema no es la directiva sino el inversor, ellos no están por la labor de crecer y veo que lo dejan claro, están por la labor de ordeñar la vaca. A mí estos planteamientos no me gustan, pero como lo veo muy claro no puedo decir que me engañen que es lo que realmente me preocupa cuando invierto dinero en una empresa, por lo tanto lo que aquí veo es que somos personas que miramos para distintos sitios y eso es un problema a la hora de que invirtamos juntos. Por lo demás la empresa está saneada, las cuentas como deben y todo muy claro. Creo que es un problema, como ya he dicho, de que las visiones de la empresa y del inversor coincidan, no un problema de que sean malos. Coeficientes de habilidad de 0 (ojo no es negativo como en otros casos), pero esto es fruto de que no se crece, y por lo tanto estaría muy bien que explicaran que hacen con el dinero que no reparten como dividendos; la respuesta es que de una forma u otra ha desaparecido. También es cierto que ha habido que sanear algún problema y que la situación financiera de la empresa es buena. Han recomprado la friolera del 40% de las acciones en 12 años, lo cual ya nos dice lo que hacen con una parte muy importante del dinero. No es la forma que más me gusta para mejorar las ventas. Hay que decir que si pusiéramos las ventas por acción si que veríamos un aumento, pero como digo, no me gusta este modelo de gestión.

 

La gráfica nos muestra claramente el golpe que recibió este sector con la gran crisis de 2008, que le hizo perder más de un 80% de la cotización en dos años. A partir de ahí empezó a recuperar pero en 2014 tocó techo y ahora parece que se mueve en un mercado lateral. Parece que hay dudas entre los inversores sobre el futuro de esta empresa y esto se traduce en una cotización que no termina de despegar. Si nos acercamos vemos que la cotización se mueve en un soporte sobre 55. Más abajo aparece otro soporte en 50 y otros dos en 43 y 38. La empresa está bajo la media móvil aunque prácticamente empatada con ella, con lo que una caída a alguno de esos soportes podría colocarla en un entorno de compra para los interesados, aunque con cuidado, no estamos ante una empresa de máxima categoría ni mucho menos. Por arriba, vemos una fuerte resistencia sobre los 62. Como siempre, esto es bolsa y nunca se sabe para dónde puede tirar la cotización.

Sobre el futuro pues no sé muy bien que decir. Creo que siempre habrá amantes de esta marca y de estas motos, pero lo que a mí me interesa es ganar dinero y de la forma que están haciendo las cosas no lo veo del todo claro. Deben de mover ficha y abrir negocio a otros derroteros o sino las cosas no van a ir del todo bien. El tema eléctrico, la clase media está cambiando de hábitos, mucha competencia, el medio ambiente se enfrenta directamente a ellos por las excesivas emisiones que producen, impuestos a este tipo de producto, vamos que veo muchos problemas que pueden ir limando poco a poco los clientes de esta empresa. Por mucho que recompres acciones hay un volumen de negocio crítico a partir del cual los márgenes bajan y empiezan los problemas de verdad, difícil es saber determinarlo. Por el contrario creo que durante muchos años las motos van a mejorar ventas en el mundo. Creo que otros fabricantes tipo BMW o Lexus lo han hecho mucho mejor que ellos y se han dado cuenta de que o vendes a todos o es complicado ganar más dinero. Por otro lado son marcas con una clientela muy fija y por lo tanto esto es una ventaja. Si mañana alguien hace una peli de éxito y se pone de moda tal moto, pues puedes mejorar ventas una barbaridad, pero sinceramente creo que no van por el buen camino.

 

Resumiendo un poco todo, hoy tenemos una marca emblemática de motos, tanto que logra lo que nadie en este sector, buenos márgenes. Ello le está costando no aumentar ventas y no está muy de moda, por lo que junto con una divisa en contra, hace que el negocio no acabe de arrancar. La directiva nos deja claro que no hacen nada por crecer y todo pinta que va a seguir así, recompran muchas acciones e invierten poco, creo que no puede estar más claro. Las cuentas están bien, el balance también, pero tienen una financiera que lo complica y que puede crear agobios en caso de crisis. Los dividendos se pagan con dinero real, y todo cuadra. La directiva la veo responsable pero no estoy con ellos en el modelo de negocio, yo quiero empresas que tengan algo más de ambición, porque en un mundo de modas, estas te pueden pasar malas jugadas. No lo acabo de ver, para una cartera ElDividendo hasta un 3% en bronce verde. No puedo calificar mucho mejor a una empresa de moda que cada año está más raquítica. Hoy me ha gustado la empresa, pero veo riesgos importantes que no sé muy bien valorar. Lo primero son las modas, no me gustan en mis negocios. Lo segundo es la política de no crecer, puede que la directiva vea que si se mete en otros rangos de moto no van a obtener los retornos que tienen y prefieran recomprar y ordeñar la vaca hasta que muera a empeorar la empresa; sea como sea, yo tengo muy claro que quiero comprar acciones que no me causen problemas ni tenga que estar siguiendo de cerca, y sea como fuera, no me puedo permitir tener esto dentro de cartera. Por precios no la veo cara, pero es que a algo que no le veo demasiado futuro aparte de cada día estar un poco más delgado y seguir vendiendo a los de siempre, rezando para ver si hay una moda que acompañe durante unos años no es algo que me apetezca demasiado. Hoy hemos tenido una empresa de la que me esperaba un poco más, creo que la empresa no representa grandes riesgos en la inversión pero me causa mucha incertidumbre lo que he visto y lo tengo que penalizar, es un problema de mi visión en las inversiones, no tanto de la empresa. Esta empresa entiendo que se pueda comprar cuando asola una crisis general como pasó en 2.009, se compra muy barata, realmente barata. Pero la cuestión es que en esas fechas había realmente barato muchas de las empresas de nuestra lista oro, y no veo claro comprar esta empresa pudiendo comprar grandísimas empresas con grandes descuentos y posibilidad de crecimiento futuro como hemos visto.

Hoy cerramos la entrada con pena, una petición que me hizo mucha ilusión. Recuerdo hace unos años cuando estuve por trabajo en Curazao, una pequeña isla cerca de Venezuela en la que hay cantidad de personas de USA con motos de este tipo, era una verdadera delicia verles y oír rugir a sus motos. La verdad es que estuve muy poco tiempo, pero me quedo con la visión de un velero gigante de madera (cosa increíble, pero cierta) y los desfiles de motos Harley-Davidson con sus motoristas perfectamente indumentariados, parecía sacado de una película. Me gusta mucho su sonido y el aspecto general de estas motos, pero sintiéndolo mucho, no veo a día de hoy ninguna razón para invertir en este negocio por lo que he comentado. Con todo ha sido un verdadero placer hacer esta entrada de una empresa tan mítica y a la que guardo un especial afecto tanto por sus productos como por sus orígenes. Muchas gracias por haberla pedido y a todos vosotros, como siempre, muchas gracias por la visita.

2 comments to “Harley Davidson”

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  1. Buenas Jon/Gorka,

    Muchas gracias por vuestra entrada. Os hago un off-topic si me lo permitís.

    PANDORA: En su análisis, los dividendos comienzan en vuestra gráfica en 2015, mientras que en morningstar, tenemos dividendos desde 2011. No sé el motivo de esta discrepancia, pero simplemente por entender de dónde viene para poder entender mejor los análisis.

    Por otro lado, este año, darán un dividendo de 9dkk ordinario más tres extraordinarios, lo que hacen 36dkk y un yield muy jugoso (sabiendo que sólo el ordinario debería ser «seguro»).

    La empresa está muy muy cerca de soporte y mañana es ex-date… ojo, ya estamos de rebajas con ella, podríamos tener otro rebajón enorme hasta los 560 (ojalá).

    Después del último reporte trimestral… de leerlo y releerlo, a poco que baje le daré otro tiro… estoy empezando, me pesa un 7% de cartera… pero no me importaría duplicar,ya lloraremos cuando esté cara y no podamos comprar más. Una pena la doble retención…

    Si la miras friamente, PER de 12’5 para un crecimiento anual de … pues eso 10-12%, y un crecimiento en china desmesurado… y pesando cada vez más en las cuentas.

    Otro pensamiento que me gustaría compartir, tomado de Paramés. Me ha gustado mucho un comentario suyo en un video, donde dice que él se protege de inflación dentro de mercado, de caídas, dentro de mercado y en las subidas sigue dentro de mercado. Que su filosofía es, cambiar inversiones unas por otras, sin salirse nunca… mis pobres CRODAS están temblando (per25…) …

    Saludos!

    • ElDividendo
      ElDividendo says: 16 mayo, 2017 at 10:03 pm

      Hola David
      Sobre Pandora decir que resultó muy complicado obtener la información para hacer el análisis y han habido muchos líos de splits y demás, por lo que es posible que esa información que dices de Morningstar esté bien y nosotros no la tengamos completa. Y sobre la empresa en sí lo hemos dicho varias veces, seguimos creyendo que es una buena empresa pero hay que entender que no seguirá creciendo al mismo ritmo y eso puede hacer que mucha gente se asuste o salga de ahí para buscar otro tipo de empresa menos madura, y eso puede dar oportunidades para otro tipo de inversor, la empresa no presenta problemas graves y creemos que es una buena inversión.
      Sobre el comentario de Paramés yo personalmente estoy de acuerdo, lo que pasa es que lo que no es tan fácil es ver qué empresas son las que hay que tener en cartera en cada momento, cuándo rotar o no hacerlo, en qué momento comprar empresas más estables o más de crecimiento… Él lo ha hecho muy bien en el pasado, pero está claro que fácil no es, de lo contrario lo haríamos todo. Esta gente normalmente tiene filosofías sencillas pero que luego no resulta tan fácil replicar.
      Como siempre, muchas gracias por la participación.
      Jon