Lockheed Martin

Hola compañerosLM-logo-700

Hoy nos vamos para USA a ver una compañía que pertenece a un sector totalmente diferente a lo que aquí analizamos normalmente. Y es que nos vamos con una empresa que se dedica al negocio militar en diferentes vertientes del mismo, hoy es el turno de Lockheed Martin.

El origen de la empresa se remonta más allá de un siglo. En Agosto de 1912 Glenn L. Martin fundaría the Glenn L. Martin Company en Los Ángeles. Tan sólo 4 meses después Allan y Malcolm Lockheed fundarían The Lockheed Aircraft Company.

Los inicios de ambas empresas tuvieron lugar en una iglesia y un garaje, muy del estilo de algunas que luego resultarían grandes empresas. La compañía de los hermanos Lockheed tuvo que cerrar temporalmente en 1921 y se reabriría 5 años más tarde por dificultades económicas. No sería hasta 1995 cuando se fusionaron definitivamente creándose la actual Lockheed Martin.

A lo largo de su historia han participado en el desarrollo y construcción de los aviones de guerra estrella de los Estados Unidos (de combate, transporte,etc) y proyectos aeroespaciales como, por ejemplo, el telescopio Hubble.

Hoy estamos ante una compañía global dedicada fundamentalmente a temas de defensa y también aeroespaciales, negocio un tanto diferente de lo que solemos analizar en esta web. Es una compañía que ya tiene un cierto tamaño y que emplea a más de 126.000 personas en todo el mundo.

Su negocio está separado en cinco segmentos, tal y como sigue:

15ITL005_ACTS_f16_LRAeronáutica. Aquí se engloba todo lo relacionado con la aviación: investigación, diseño, fabricación, integración de sistemas, actualización de software… Trabajan en los últimos prototipos del gobierno americano como el F-35, C-130, F-16… Esta es la línea de negocio de mayor peso en la empresa.

Sistemas de información y soluciones globales. Esta parte de la empresa se dedica principalmente a la creación de sistemas tecnológicos de información para diferentes aplicaciones: civil, defensa, inteligencia y servicios a otros gobiernos.

Misiles y control de lanzamiento. El nombre deja bastante claro a lo que se dedica esta parte de la empresa. Desarrollan y construyen diferentes misiles, sistemas de lanzamiento y de intercepción.

Misiones y entrenamiento. Dentro de esta división se encuentra la parte de los helicópteros y aquí se incorporará la empresa que han comprado este año. Algunos sistemas como radares también están incluidos en esta división, y por supuesto la simulación y demás cursos de entrenamiento.

Sistemas espaciales. Aquí se engloba todo lo relacionado con la industria aeroespacial. Desde el desarrollo y construcción de satélites hasta la construcción de sistemas de transporte en el espacio. Actualmente están inmersos en varios proyectos punteros en este apartado como ya hicieran en el pasado.

El negocio es sin duda poco corriente. Tiene sus partes buenas y malas, como casi todo en la vida. En el lado bueno las barreras de entrada. Cuando tienes una larga trayectoria con diferentes gobiernos en temas tan sensibles es difícil que de repente te quiten el pan y se lo den a otro recién llegado. Aquí la experiencia y el sabemtadsr hacer y haberlo demostrado durante mucho tiempo tiene un peso formidable. Eso nos aporta de alguna manera estabilidad al negocio y nos permitirá unos márgenes aceptables si no se hacen tonterías.

El otro lado de la moneda es la opacidad. Aquí hay muchos datos que no se facilitan, mucho dinero agrupado en partidas que no se sabe muy bien cómo se va a distribuir. Claro, eso debe ser así, estamos hablando de asuntos de seguridad nacional y demás por lo que los gobiernos son muy reacios a facilitar información, sólo se dan cifras globales. Eso tiene una parte muy mala, y que de la mano de la corrupción se puede convertir en auténticos agujeros negros porque no se tienen que dar tantas explicaciones. Por ejemplo, en Gilead te van a contar en qué proyectos se están gastando el dinero con transparencia. Aquí te dirán que están trabajando en una serie de proyectos y que el gasto global es el que sea (y a veces ni eso y lo camuflan por ahí), pero no se van a desglosar los gastos porque el cliente, en este caso mayoritariamente gobiernos y ministerios de defensa, no quieren que se sepa porque es secreto. La parte mala de esto es que nosotros no podemos saber desde aquí si se está usando el dinero adecuadamente o se está despilfarrando de mala manera. Únicamente podemos fiarnos del historial de la empresa y suponer que si hasta ahora lo han hecho bien no tiene por qué ser diferente en el futuro.

Pero como digo, el tema de la opacidad es algo que no me gusta del negocio, porque no me permite llegar con la misma profundidad al conocimiento de la empresa desde el exterior, sin tener información de dentro. Esto es así y hay que asumirlo si nos planteamos una entrada en la empresa ya que es parte del negocio, con sus aspectos positivos y negativos.

LM-Information-AssurancePara la realización del análisis, como viene ya siendo habitual, me he basado en los informes descargados de la propia página web de la empresa, no ha sido necesario nada más. Lo más destacado del último año es:

  • El año ha sido bueno a pesar de que el entorno mundial no es demasiado favorable. Si bien no está en máximos históricos de ventas y beneficios, mejora con respecto al año anterior en ventas si bien los beneficios bajan ligerísimamente.
  • Compra de la empresa Sikorsky, dedicada principalmente a los helicópteros, tanto comerciales como militares. Veremos cómo se integra en la compañía aunque en principio parece una compra sensata.
  • Continúan con la recompra de acciones de forma que aunque el beneficio global ha bajado un poco el beneficio por acción ha subido ligeramente.
  • Continúan el proceso de expansión fuera de USA con nuevas instalaciones en Reino Unido y aumentando la presencia en otros países como Australia, Emiratos, Canadá y Qatar.

En cuanto al balance, la relación de corrientes es de 1,15 que es bastante bajo. Además, si se analiza históricamente ha sido así, de hecho en 2014 fue peor (1,10). Ya sabéis que es algo que aquí no nos gusta; cierto es que este negocio tiene contratos bastante estables y esto hace que esta relación pueda ser algo menor. Además, el gobierno americano es bastante buen cliente, no parece probable que vaya a dejar de pagar o algo así, pero de todos modos sería recomendable subir este valor al menos hasta entornos de 1,50 para que haya un cierto colchón. Punto a mejorar.

Los fondos propios de la empresa son ridículamente bajos, estamos hablando de un 6,3%. Lo he revisado varias veces porque no daba crédito, el valor es sorprendentemente bajo. Ya sabéis más o menos nuestro criterio y como os podréis imaginar esto es algo que nos gusta muy poco, poca voz tienen los accionistas de toda la vida con una estructura como ésta. Cierto que están recomprando acciones y esto hace bajar los fondos propios, pero estos rangos diría que son inaceptables. Mal también aquí.

1375720568902Antes de abandonar el balance, como siempre un vistazo al fondo de comercio y los intangibles que tiene la empresa. Aquí ya me imaginaba que fueran altos, ya no tanto por patentes como puede ser el caso de farmacéuticas; aquí hay muchas cosas que no se pueden mostrar pero existen y aparecen como intangibles; desarrollos tecnológicos, sistemas, etc. Además de otras empresas que compran como la de este año. En este momento la suma de ambos me da un 36% de los activos, lo que unido al bajísimo valor de los fondos propios nos deja la empresa prácticamente como si fuera sólo humo. Tengo que decir que mi opinión personal es que no es simplemente humo, hay proyectos y seguramente prototipos e investigaciones que valen dinero, lo que pasa es que aparece todo como intangible probablemente por temas de confidencialidad. Pero es sólo eso, una opinión porque por desgracia la opacidad es grande aquí y es casi un ejercicio de fe. Deprecian las compras y patentes pero quizá debieran hacerlo más rápidamente. Ellos dicen que lo hacen según la regulación pero sabéis que a nosotros nos gusta que se hagan las depreciaciones rápido y desaparezca el humo del balance. En general, un balance que suspende y siendo generosos diría que es muy mejorable por no usar calificativos más duros.

Por capitalización estamos hablando del entorno de 73 billones, que ya es un tamaño grande. Ya sabéis que aquí somos flexibles en este punto si el negocio es bueno y la empresa está bien llevada pero hay que saber que estas empresas que tienen ya un cierto tamaño no van a crecer al mismo ritmo que otras más pequeñas que se encuentran en proceso de expansión, aquí estamos ya ante un pequeño gigante.

Las ventas y los beneficios este último año se repartieron de la siguiente forma:

  • Aeronáutica – 34% – 31%
  • Sistemas de información y soluciones – 12% – 9%
  • Misiles y control de lanzamiento – 14% – 23%
  • Sistemas de misión y entrenamiento – 20% – 15%
  • Sistemas espaciales – 20% – 22%

Destaca el buen comportamiento de la sección de misiles, que con tan sólo el 14% de las ventas aporta el 23% del beneficio, claramente se están consiguiendo mejores márgenes en este segmento.Ventas

En cuanto a su evolución, se ven bastante estabilizadas con una ligera tendencia al alza. Después del descenso notable de 2013, las ventas van recuperándose poco a poco aunque no a una gran velocidad. El negocio está en estos momentos en situación de bastante madurez y no tanto de expansión, y eso se ve tanto en la evolución de las ventas como del pay – out, que ha subido considerablemente como comentaremos más adelante.

Llegamos al capítulo de la deuda. Nos encontramos con una deuda a largo plazo de 14 billones y un pasivo no corriente total de casi 32 billones. Esto nos da 2,85 y 6,87 veces el EBIT. La deuda puede decirse que es controlable pero es sin duda alta y yo diría que preocupante. No me gusta nada un rango tan alto de deuda. Ya sé que el negocio es estable y demás pero a mí no me gusta nada y es algo preocupante y que debiera tratar de reducirse desde ya. Esos rangos son peligrosos y si vienen mal dadas pueden poner en serio peligro los futuros dividendos. Recordemos que apenas hay fondos propios; si se combina esto con un ratio de deuda tan elevado el cóctel resultante es de alto riesgo y a mí esos riesgos no me gustan ni un pelo, prefiero dormir muy tranquilo y no sé yo si teniendo acciones de esta empresa lo iba a conseguir. Curiosamente se financia relativamente barato, este año mismo ha emitido deuda a 30 años al 4,5%; no seré yo quien financie a esta empresa que tiene esos rangos de deuda a ese precio pero en fin, parece que hay gente para todo. Recordemos que el escenario de tipos actual no va a durar para siempre y que una cantidad tan alta de deuda nos expone a que un cambio hacia peor en este escenario nos deje muy tocados. El calendario no lo especifican todo lo claro que me gustaría, no parece que sea malo pero siempre es mucho mejor cuando la deuda es pequeña, aquí tenemos problemas como haya que refinanciarse en peores entornos. No sé yo si en vez de recomprar tantas acciones no sería mejor quitar algo de deuda y aligerar la carga que lleva atada la empresa.

Llegamos al apartado de los márgenes y aquí debo decir que me he llevado una sorpresa desagradable. Estamos hablando de unos márgenes netos que apenas llegan al 8%. El ROE es del 162%; claro que es porque apenas hay fondos propios, no me vale aquí para nada, ojalá este valor fuera algo más normal y estuviéramos en rangos aceptables de fondos propios. Como decía, una sorpresa un tanto desagradable el margen neto de la empresa. No es que un 8% esté mal pero pensemos una cosa; estamos ante uno de los negocios más complejos entre los que aquí hemos analizado. Estamos hablando de tecnología punta, problemas de confidencialidad, actualización constante para mantenerse en la élite… Para ganar un 8%. Me acuerdo de otras empresas con negocios absolutamente estúpidos y sencillos de llevar (Union Pacific, Donaldson, Enagas, etc) que consiguen márgenes superiores. También hemos visto alguna en que la tecnología es compleja y requiere estar al día como Intel pero claro, es que el margen casi triplicaba al de esta empresa. Como he dicho, sorpresa negativa por la complejidad que implica pero tampoco seamos dramáticos, el margen no es un desastre, hay otras cosas más preocupantes aquí.

El beneficio ha crecido en los últimos años mucho más que las ventas. Esto es debido a dos factores diferentes; por un lado los márgenes han mejorado (si ahora no son ninguna maravilla en el pasado eran aún peores por lo que en este sentido no se están haciendo mal las cosas) y por otro lado la recompra tan agresiva de acciones que vienen llevando a cabo hace que aunque el beneficio global no suba tanto sí que lo hace el BPA que es lo que a nosotros nos interesa más como accionistas (ojo, no quiero decir que la otra parte no importa, también es importante verlo porque nos indica cómo se está expandiendo el negocio). En los últimos 10 años el BPA casi se ha triplicado. Nada que objetar aquí, muy buen crecimiento, aunque será un reto ver si son capaces de mantener ese ritmo de crecimiento de beneficio los próxiDividendosmos 10 años, a mí me parece que será complicado, pero bueno, ya se verá.

Los dividendos han crecido más que los beneficios en los últimos tiempos, y vemos que el pay – out ha pasado de rondar el 30% a superar el 50%. Esto nos habla de madurez en el negocio y que ya no podemos expandirnos al mismo ritmo, tampoco hay nada de malo en ello pero hay que tenerlo en cuenta al determinar el precio que estamos dispuestos a pagar por la empresa, su naturaleza está cambiando de una empresa en expansión a una empresa con negocio más maduro. Cierto es que la empresa tiene cash flow positivo, y en consecuencia tanto las recompras de acciones como los dividendos se están pagando con dinero real, lo cual es siempre positivo.

El valor contable nos sale de 10$, habría que multiplicar por 24 para alcanzar la cotización actual aproximadamente. Nada que no pudiéramos imaginarnos tras ver el rango de fondos propios y activos intangibles. No es que le demos mayor importancia a este dato pero ya vemos la estructura que tiene la empresa.

El PER con la cotización actual se sitúa en 21. La empresa está cara. Al parecer los inversores tienen más confianza en esta empresa que yo, a mí desde luego no me verán pagando estos precios por una empresa que tiene la estructura que tiene ésta pero ni borracho. Se me vienen a la cabeza muchas otras opciones en empresas cuyo negocio es más sencillo tanto de entender como de gestionar y que tienen infinitamente menos riesgos que la que aquí analizamos. Supongo que el mercado confía en los proyectos que está llevando a cabo y que debieran hacerla dar un salto de calidad; yo no pago estos precios casi por nada, mucho menos lo voy a hacer por una empresa como ésta. En fin, empresa en entornos caros que el mercado valora más positivamente que lo que hago yo, ya nos ha pasado alguna otra vez, yo no me veo pagando por esta empresa más de un PER 12-14, vamos, que tendría que caer del orden de un 30% para planteármelo. Aquí me acuerdo yo del programa de recompra de acciones. Aquí solemos defender la recompra de accionesearth_reflection_panel como una buena forma de remunerar al accionista, pero pagar PER por encima de 20 teniendo la deuda que esta empresa tiene a mí no me parece una forma de remuneración, se está premiando al que se larga de la empresa pagando un precio alto. Estamos en máximos históricos, recomprando acciones, bajando en consecuencia los ya casi inexistentes fondos propios, y tenemos unos ratios de deuda elevados. La política de esta empresa en este sentido yo no la entiendo y creo que debiera ser distinta y empezar por reducir esa deuda.

El equipo humano valorado desde aquí en la distancia me parece aceptablemente bueno. En los informes siempre se les ve muy optimistas y hablan del mucho valor que la empresa ha generado para el accionista en los últimos tiempos. Me parece muy bien, pero yo no estaba entre ellos y lo que quiero es que me genere valor en el futuro, el pasado no me va a dar de comer. Pero los resultados a la vista están y es cierto que la empresa ha ido razonablemente bien en los últimos tiempos. Han conseguido un coeficiente de habilidad de 13 que no les hace ser los mejores de lo que hemos visto por aquí pero tampoco son un desastre. Creo que es un buen equipo pero tampoco excelente, sin problemas en este punto. No lo quiero cerrar sin remarcar de nuevo que su política de recompras a estos precios yo no la comparto, preferiría ver la deuda reducida.Lamentaciones

La gráfica de las Lamentaciones es un tanto especial hoy. No he incluido las líneas de gastos corrientes y de I+D. La razón es que aquí está todo distorsionado por la opacidad del negocio y poco o nada pueden aportar. Como dato en el informe dicen que este último año han destinado a investigación 839 millones, lo que sería el 16% del EBIT. Los dos años previos este porcentaje fue del 14 y del 16%. Podría haber construido la gráfica pero si no lo he hecho es porque estos datos no son muy confiables. Dicen que la partida está dentro de los costes de ventas. Obviamente, estos datos son totalmente manipulables (como es de esperar en una empresa de este tipo), lo entiendo perfectamente y por eso no me molesto. Es fácil maquillar esto y decir lo que a mí me interese sobre investigación. Una vez hecho este inciso, comentar sobre la gráfica que los costes financieros se bajaron en el pasado y se mantienen bajo control (no deja de sorprenderme teniendo en cuenta la deuda tan alta que tiene) y la línea de las amortizaciones vemos que es bastante inestable. Esto es algo que no me gusta, me da la sensación que se juega un poco con ello según interese, pero bueno, tampoco se puede decir que la empresa no amortiza sus intangibles. Por lo demás, todo correcto, vemos que los márgenes tienen una ligera tendencia al alza pero nada del otro mundo.Graficolargo

En cuanto al gráfico, nos confirma lo que el PER ya nos había indicado anteriormente, la empresa está cara. Cierto es que quien comprara en 2013 estará con una gran sonrisa. No menos cierto es que quien compró en 2006 se vio en 2013 exactamente con el mismo valor. Actualmente está muy lejos de la línea morada. Nos encontramos en máximos históricos con un ligero soporte en el entorno de 215, luego habría que irse a 190. Para hacerse una idea, la línea morada está ahora en 159$, lo que daría un PER de 14. En los precios actuales, y suponiendo que fuera capaz de replicar el crecimiento de los últimos 10 años, ganaríamos un 4% más dividendos, lo cual no parece una gran inversión pero como siempre cada cual debe poner un precio al negocio. El precio que le pongo yo difiere mucho de los precios actuales, ahora mismo no me planteo una entrada en esta empresa.

Resumiendo un poco todo, hoy nos hemos encontrado con una empresa cuyo negocio es muy difícil de catalogar por su opacidad pero con unas fuertes barreras de entrada. El estado de cuentas de la empresa es malo; hay muchos intangibles en su balance (que puede ser muy valioso o humo si bien yo creo personalmente que hay valor en ellos), la relación de corrientes es muy justa, apenas hay fondos propios y la deuda es muy grande. Estamos hablando de un negocio estable y con futuro Graficocortopero que tiene unos márgenes que tampoco son ninguna maravilla. Por otro lado, el rendimiento de la empresa ha sido bueno estos años y no parece que esté tan mal gestionada. Para una cartera Eldividendo hasta un 3% y en bronce verde y para inversores experimentados, no la recomendaría en ningún caso para noveles. No es un mal negocio pero con ese estado de cuentas yo no duermo tranquilo. Además, la opacidad de su negocio me genera dudas, prefiero otros negocios más sencillos y tranquilos. Claramente esta empresa es para otro perfil de inversor, el tipo de inversión que aquí defendemos está en las antípodas de lo que esta empresa nos puede ofrecer. Si en algún momento la vemos a buen precio y queremos alguna aventura está bien pero no la utilizaría yo como uno de los pilares de la cartera.

Hoy como despedida poco que contar, parece que la Bolsa europea está de caídas, supongo que por el temor al famoso Brexit. No sé lo que acabarán votando la gente de Reino Unido a pesar de estar viviendo aquí. El gobierno está haciendo una campaña bastante intensa a favor de quedarse pero mi impresión es que la votación va a estar muy igualada y puede pasar cualquier cosa. Es curioso que todos los mandatarios europeos dicen que va a ser un desastre para Reino Unido si deciden salir y sin embargo la bolsa en todos los países europeos están de desplome. España además tiene doble incertidumbre con las elecciones a la vista, ya veremos cómo acaba todo. Nosotros a lo nuestro, vigilantes ante posibles oportunidades que surjan, estos entornos de río revuelto a veces generan grandes oportunidades. Como siempre, un saludo y gracias por la visita.

2 comments to “Lockheed Martin”

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  1. Muchas gracias como siempre!

    Excelente repaso de la empresa! La verdad es que ésta jamás me la había parado a mirar así que, como siempre, no podemos dejar de agradecer vuestro trabajo en «culturizarnos».

    Seguramente esos márgenes estén justificados por contratos a muy largo plazo o algún tipo de exclusividad pero, desde luego, muy poca información es ésa para invertir en algo. Las decisiones en base a suposiciones pueden servir para las apuestas deportivas… Pero para la inversión se necesita más info… a mí tampoco me veréis en el capital de algo tan opaco!

    Gracias de nuevo y hasta la próxima!

    • ElDividendo
      ElDividendo says: 18 junio, 2016 at 4:57 pm

      Hola DdT

      La empresa es totalmente diferente a las que solemos analizar en la web, también queremos abarcar algún que otro negocio distinto que en este caso nos pareció que podía ser muy interesante.

      Como dices, los más que moderados márgenes estarán a buen seguro compensados por contratos largos con diferentes gobiernos pero el problema es que no es fácil que salgan a la luz. No es tan fácil como con otras empresas tipo Abertis, mucho más transparente en este sentido y que nos permite tenerlo en cuenta. Aquí sólo podemos suponerlo, y eso al menos para mí resulta un problema añadido. Como bien dices, estas intuiciones para apuestas (y yo no he apostado en mi vida), para una cartera de inversión cuantas más certezas mejor, bastante incierto es el mercado en sí como para meterse en aventuras.
      Aunque bueno, si una mínima parte de la cartera y más por diversión la queremos emplear en empresas con más riesgo, entonces puede ser a considerar pero desde luego yo no la recomendaría como pilar de la cartera y tampoco para inversores noveles.

      Como siempre un saludo y gracias por participar, siempre sueles hacer grandes aportes.
      Jon