Prosegur

Hola Compañeros:

Hoy nos quedamos por España, para ver una empresa que paga un dividendo decente, que es española y que está apareciendo o lo ha hecho en alguno de los fondos de inversión españoles que sigo. La empresa no es otra que Prosegur.

 

Como todos sabemos más que de sobra, Prosegur es una empresa dedicada a la seguridad privada. La empresa es una multinacional con 5 canales de negocio y que opera por 26 países. El negocio de la seguridad privada nace hace no mucho tiempo en España, de hecho, siendo yo muy joven, comenzarían a instalarse. Hasta ese momento era habitual que ciertas empresas tuvieran en plantilla a empleados que hacían la labor de “guardia”, pero en estos momentos es cuando se empiezan a externalizar servicios a empresas especializadas. Las razones de que esto sucediera son múltiples, daría para varias entradas. Entre las más importantes están cosas como la introducción de gente especializada, abaratar costes, problemas sindicales, corrupción o tener empleados sin ser responsable directo de los mismos. Sea cual fuera la razón, el caso es que, junto con este sector, otros muchos comienzan a externalizarse de forma paulatina en España.

 

El negocio de la seguridad privada es curioso. Si un país es decente y hay seguridad jurídica y policial, lo normal es que no tuviéramos que gastar mucho dinero en estas cosas. Pero la realidad, la sociedad del miedo y el pasotismo gubernamental contra la propiedad privada, han hecho que este tipo de servicios florezca, siendo ya habitual verlos en muchas empresas donde siempre los hubo, pero también en alarmas domésticas, supermercados, estaciones de tren y muchos pero que muchos sitios.

Honestamente, creo que estamos en un momento de cambio en la seguridad privada, un momento en el que vamos a empezar a ver la sustitución de personas por máquinas. Sobre todo en vigilancia, la seguridad del empleado y la capacidad de actuación es mayor si tenemos robots que si tenemos humanos. El robot no se duerme, no tienen problemas de salud, es mucho más inmune a los ataques de los malos, porque así lo puedes diseñar y tienen muchas ventajas respecto al humano. Esto puede parecer estúpido, de la misma forma que muchos no entendían el cajero automático, el robot aspirador o muchas máquinas que ya forman parte de nuestra vida. Creo que los sistemas de vigilancia van a evolucionar, y como siempre, dañarán al eslabón más débil. Si tienes en casa un almacén de oro, habrá ladrones que pongan medios para atacarlo, y lo harán. Pero si eres una persona normal, los medios baratos que podrás disponer serán tales, que será realmente complicado atacar tu casa valorando riesgos. Un robot nunca se salta el protocolo, de forma que harán los protocolos necesarios para que hagan lo que tengan que hacer y sea legal según el país en el que estén. Con todo, no veo que sea un servicio que vaya a desaparecer o del que tengamos que preocuparnos por su existencia. Como punto en contra, me gustaría comentar que es un merado enormemente fragmentado, en el que muchas compañías locales tienen una presencia muy fuerte. No es algo que me preocupe, porque a medida que la tecnología vaya entrando, tendrán problemas para ofrecer servicios equivalentes y se irán quedando con el simple vigilante de cosas muy locales, sin poder ofrecer servicios de calidad y complejos. La tecnología es algo que irá en su contra, ya que los pequeños operadores no se pueden escalar en costes como lo hace una multinacional. Por otro lado, cada vez que llegue una crisis, veremos quebrar muchos de estos operadores locales, y si miramos lo que ha pasado en esta última, es muy seguro que habrá bastantes quiebras en todos los operadores locales que no tengan unas cuentas bien saneadas, es algo que pasa en todos los sectores.

Prosegur basa su negocio en varias ramas, una de ellas cotizada. Son cinco, pero voy a hablar un poco de los más importantes:

  • Prosegur Cash, empresa de la que podemos ser accionistas de forma individual. Esto es algo que no me gusta, salvo desviaciones enormes en los precios, siempre prefiero estar en la que más arriba está de la escala, sobre todo para evitar episodios estresantes como ha sucedido con muchas de estas aventuras en España. La empresa sorprendentemente va muy bien y todo lo que le ha afectado es debido a las divisas. Según sus números el volumen de billetes movidos sigue creciendo incluso en USA y zona euro, algo que me sorprende, pero si lo dicen será verdad. Es cierto que solo 1/5 de la población mundial tiene acceso a la banca, para todos ellos el efectivo es de vital importancia. Pero me estoy temiendo que todos estos pasen directamente de la nada al dinero electrónico, vía criptomonedas. Ya se verá lo que pasa, pero me temo que los tiros van a ir por ahí. Con todo el efectivo, en contra de lo que quieren los gobiernos, sigue teniendo un papel importante en el mundo. No me interesa esta empresa como individual, pero no me importa que una parte esté en esta empresa, es como una vaca lechera vieja, hay que ordeñar porque tenemos la certeza de que va a ir a menos.
  • Prosegur Seguridad, que es todo lo relacionado con lo que nosotros conocemos y vemos en las calles, eventos y demás. No han ido mal, para el virus que ha golpeado de forma directa sus negocios y a muchos de sus clientes. En general creo que esta división va a sufrir mucho cambio y que se notará, pero tampoco tiene que afectar demasiado a la empresa.
  • Prosegur Alarmas, las famosas casas vigiladas y que se anuncian en la TV, junto con TEF con quien han creado una nueva empresa. Creo que es un sector con futuro y creo que aquí también van a llegar los cambios. Esta es la zona de todas que más me gusta, porque es algo que, salvo cosas raras, contratas y tienes por mucho que mucho tiempo. Nos lo explican ellos y tiene bastante sentido lo que he visto.

Una vez que hemos visto un poco todo nos vamos con la parte más habitual. Hoy estamos ante una empresa pequeña y esto ya nos tiene que dar las primeras señales de cuidado. Hoy estamos ante una empresa que está en la barrera de dejar de ser considerada una small cap, para una normal. Hoy vamos a ver un efecto que explicaré en un video de cómo las subidas son espectaculares cuando los fondos te empiezan a mirar y cómo te puedes llegar a hundir en la miseria cuando esto se invierte. Es lo que ha pasado, esta empresa se ha comido una caída del 75% de cotización desde máximos a mínimos, esto es algo mucho más habitual de lo que pensamos en empresas pequeñas que tienen un bache o presentan ventas y beneficios planos o decrecientes, de forma que cuidado con ello, porque nos puede costar un susto. La empresa capitaliza por unos €1.4 billones, como veis ahora es small cap, cuando cotizaba a 7 era normal. Esto es un peligro, ya que estando en las puertas te llega el imprevisto; podéis mirar las cotizaciones para ver lo que pasa. La empresa cuenta con 170.000 empleados por todo el mundo y presencia en 26 países, en general decentes con alguna excepción. En este sentido ya veis que es un poco de todo, baja capitalización, pero buena internacionalización. Tiene margen para crecer de forma inorgánica con pequeñas compras de empresas locales en muchos países y esto en general es bueno, sobre todo teniendo en cuenta la cantidad de quiebras que dejará el bicho. Con todo, mientras no se acerque un poco más a los 400 millones de beneficios, creo que es mejor dejarla como una small cap, sabiendo que está en los límites. Pero está en los límites para mí, ya veis lo que ha pasado.

Nos adentramos ahora en el balance, que es la parte que ya os adelanto más me preocupa de esta empresa. Tenemos una relación de corrientes de 1,37. No es mucho para ser una empresa pequeña y además que tienen deuda. Los fondos propios son el 18%, justificado un poco por las recompras que están haciendo y que me parecen una idea muy buena con los precios que hay en estos momentos, mucho más prudente que repartir dividendos que luego nos generan problemas. El principal problema que veo aquí es que el fondo de comercio y los intangibles, ya suman lo mismo que los fondos propios, de forma que lo único que es propiedad de los accionistas es humo. Y digo que es humo, porque este ejercicio consolidado (2020) han separado alguna parte, algo de Francia y algo de España, y ya han tenido que acometer provisiones en este sentido, de forma que la valoración a la que han hecho estas transacciones, ha sido inferior a lo que estaba anotado en libros. Por otro lado, es habitual en este negocio la compra de otras empresas locales y como consecuencia este punto sube. Pero creo que hay demasiado en este concepto, y la empresa de fondos propios está floja, sobre todo teniendo en cuenta la capitalización. Si tomamos en cuenta el negocio, puede que se lo pueda permitir porque no es un negocio especialmente intenso en capital, de forma que admite rangos un poco más ajustados, pero para mis gustos está bajo. La empresa tiene una fuerte posición de caja que ha aumentado este año, sobre todo porque esta empresa con tanto empleado y tanto contrato, necesita mucho efectivo de colchón, pero es un efectivo que nos cuesta dinero porque, por otro lado, tenemos una deuda que no es nada pequeña. Otro problema más que he visto, una deuda que, si la hacemos neta, es más de dos veces el EBIT, según ellos e incluyendo el mal año que hemos pasado, es de 2,4 veces EBITDA. No son rangos de deuda peligrosos, pero desde luego, tampoco despreciables, porque si nos vamos a la deuda total, serían más de tres veces. Como os he dicho, aquí están las peores cosas de la empresa, en el balance, aquí hay dudas y hay problemas que pueden suscitar dudas.

 

Como no puede ser de otra forma en el entorno que nos movemos, evaluar un poco lo que pasaría si hay inflación es necesario. No me cuadran los intereses que pagan con la deuda que tienen, hay una brecha que puede ser derivado de otros gastos financieros que la empresa tiene que hacer frente, pero hay algo que no me gusta en todo esto. Con todo, si la empresa sufre una subida de tipos, que lo más probable es que se la coma si sucede ya que con este tamaño la emisión de bonos es mucho más complicada, veríamos el beneficio caer a marchas forzadas por la cantidad de intereses a pagar. Esto es algo que me preocupa, así como la renovación de la deuda. Si hay subida de tipos la economía se enfría. Por un lado, habrá clientes que dejen de existir y bajarán las ventas, pero por otro, la delincuencia y la falta de seguridad suelen aumentar en estos entornos y habrá nuevos clientes, además de que podrán subir ligeramente los precios. No tengo una idea muy clara de cómo afectaría un entorno inflacionario a esta empresa, pero me temo que bien no.

Las ventas subieron mucho en el pasado, pero se han quedado un poco planas. Este último año no cuenta, ya que se ha golpeado duramente. Con todo el virus, la empresa si quitamos las consecuencias de cambios de divisas, ha presentado unos resultados más que respetables. Creo que el bicho va a dejar muchas quiebras en su sector y lógicamente, algo sacará de todo ello. En general todos sus segmentos presentan una buena perspectiva de cara al futuro y todavía hay muchos países en los que entrar y en los que ofrecer estos servicios.

 

Los márgenes de la empresa son decentes, podrían ser mucho mejores, pero son al menos decentes. Presenta un margen neto del 8% y un ROE que ajustado por mi, estaría sobre 12 – 18 que es algo decente. Esta empresa en caso de tener negocio, puede crecer a buenos rangos de forma orgánica. Ya vemos cómo un negocio básico puede rendir mejor que algunos que son extremadamente complicados. De todo ello, lo que no me gusta es el número de empleados que hacen falta para lograr un beneficio de 350 millones, es algo que no me agrada en exceso, pero es lo que tenemos en este sector.

 

En el apartado de beneficios, vemos que la empresa ha crecido, ha mejorado ventas, pero no ha logrado trasladar al beneficio todo esto. Han tenido dificultades y el margen neto era mejor en el pasado que ahora mismo. Supongo que será una competencia feroz en varias partes de su negocio, sobre todo en el de vigilancia, donde las barreras de entrada muchas veces son cero y hay muchos operadores locales, de una calidad y formación más que discutible. Supongo que con las quiebras y las malas noticias esto mejorará un poco, o al menos dejará de empeorar. Los cambios de divisa pueden parecer neutros, pero muchas veces no lo son, ya que hay productos o deudas que hay que pagar en divisa fuerte y, por lo tanto, nos pueden presionar un poco a la baja. No es una zona buena ahora misma esta, pero son momentos que nos dan por lo general oportunidades de comprar barato.

El apartado de dividendos es complicado. Lo ha reducido a la mitad. Creo que han hecho lo correcto. Han puesto tres programas de recompras de acciones muy agresivos con ese dinero y un poco más. Esto es muy buena noticia, ya que a estos precios las recompras hacen mucho efecto. Es como hay que hacer las cosas. Por otro lado, los accionistas se han quedado sin efectivo, y puede que muchos lo necesitaran, ahí es donde cada uno tiene que valorar lo que necesita y quiere tener en cartera. A largo plazo, estas recompras son mucho mejor que el dividendo, en el corto, puedes tener dificultades para llegar a fin de mes. La empresa tiene un accionista que controla la empresa y que este año ha aumentado con fuerza su posición, lo que quiere es una empresa sana y que dure muchos años. No lo ha dudado, lo primero la empresa y se corta el dividendo. Ha sobrado dinero, se recompran acciones. Si hay problemas con la deuda por una subida de tipos o algún problema de renovación, va a meter hachazo y arreglar eso. Después de ver esto, eso me queda claro, es lo que hay que hacer y debemos de ser conscientes de ello. Normalmente, la empresa paga dividendos los meses de enero, abril, julio y octubre, al estilo USA. La verdad es que cada vez me es más indiferente este tema, pero lo comento.

 

La directiva no me ha parecido mala, tampoco buena. No me gustan los rangos de deuda, creo que un poco menos estaría mejor. Por otro lado, han hecho lo que hay que hacer y que casi nadie lo hace, recompras agresivas con la cotización derrumbada. Esto dice mucho de ellos. Hay una señora que controla el 59% de la empresa y que ha subido un 5% este último año. Hay otra que controla el 6,2%. Lo que me preocupa, es que si hacen más programas de recompras, las acciones libres bajarán del 25%, lo que hace que puedan aparecer problemas de liquidez. Esto puede ocasionar subidas bestiales, pero también bajadas y en una de estas bajadas, nos pueden lanzar una OPA de exclusión, al estilo DIA, y tener que salir desplumado. Este es un tema que no me gusta, que no tengo ninguna razón para pensarlo porque hasta ahora no hay nada que lo indique, pero que está ahí y puede suceder. Esto es lo que pasa en empresas pequeñas, controladas. Es un riesgo que puede suceder. No sucede siempre, es más, no sucede casi nunca, pero el riesgo está y debemos de meterlo en la ecuación.

 

Sobre el futuro de la empresa lo veo bien. No veo razones para pensar que ninguna de sus ramas va a ir a menos. Me preocupa la de cash, pero los datos dicen lo contrario, con todo siempre le aplico un descuento y listo. No creo que dentro de una década vayamos a gastar menos en todo esto, más bien, me iría al sentido opuesto.

La valoración de la empresa se me hace complicada. Entre ventas planas, el bicho, unos beneficios que no arrancan, el tamaño… es algo complicado. Me preocupa la deuda, pero no por valoración, sino por las consecuencias que puede tener en el dividendo. He calculado un FCF para un año normal y me sale del orden de 200 millones, me esperaba más FCF y menos CAPEX, pero es lo que me he encontrado. El otro punto que me preocupa son los 170.000 empleados que tienen, que, en caso de empezar con una robotización, habrá que despedir. Habrá que reestructurar la empresa y estas cosas no me gustan. Sé que puede sonar a ciencia ficción, pero lo mismo me decía la banca en 2006. Y lo que le queda a la banca… de forma que es otro riesgo que está ahí. Compra esto a 7 veces FCF con un buen dividendo y un programa de recompra agresivo, no me parece mala idea, pero tampoco es una idea para tirar cohetes, sobre todo porque la calidad del activo es la que es. Y el balance es el que es, ojalá fuera un poco mejor. Creo que la gran sorpresa en esta empresa llega de los que pagaron 20 veces FCF por ella, y al caer dejó de tener capitalización, se le aplican múltiplos menores, el bicho, y acaba perdiendo el 75% del valor en bolsa. La empresa ha dicho que recompra a un precio máximo medio de 3,6€ la acción y creo que es una valoración inteligente y aceptable. Por encima de esos precios esta empresa no interesa. Y a esos en cuestión… bueno, hay que mirarla con buenos ojos y diciendo que no es una empresa pequeña. Si la empresa vuelve al crecimiento, la deuda no hace ninguna liada y las recompras se llevan a cabo, esta empresa puede ser una buena idea a los precios actuales.

 

De la cotización poco se puede decir hoy, es echarle un ojo y ya está. La valoración está hecha y los riesgos principales enumerados. No hay mucho más que se pueda decir. Cuidado con la MM1000 sesiones para empresas pequeñas, estas es mucho mejor usar una valoración con números, porque puede pasar lo que ha pasado aquí y empezamos a comprar muy pronto, y cuando hay que comprar nos hemos quedado sin dinero o la empresa pesa mucho en nuestra cartera. De forma que cuidado con estas cosas.

Resumiendo un poco todo, hoy tenemos a Prosegur, una empresa que hemos catalogado como small cap. La empresa está un sector interesante y con futuro, las ventas están un poco atascadas, igual que los beneficios; el bicho les ha golpeado, pero pasará, eso ya está olvidado y nos puede dejar un reguero de cadáveres de competidores locales, buenas noticias siempre que no seamos nosotros el fiambre. El balance me preocupa por todo lo que os he contado y puede que sea una de las razones de las caídas tan fuertes que han tenido. La deuda me preocupa y sé que, si la cosa se pone fea, recortan el dividendo de raíz para bajar deuda, es lo que han hecho, los accionistas llevan más de un año sin ver un céntimo. Esto es fenomenal cuando eres rico y dueño del 59% de la empresa, pero desde luego cuando estás jubilado y tus vacaciones dependen de este dividendo, las cosas cambian radicalmente. Creo que cualquiera debe de reflexionar esto antes de entrar. Esto es habitual en las empresas familiares, recordad lo que ha pasado en Inditex, de forma que tener muy claro dónde estamos. Para una cartera ElDividendo le daría hasta un 1% en small cap neutro. Si la pasara hacia arriba, iría a plata verde o neutro dependiendo del balance. Encuentro interesante la empresa, no os lo niego, pero me sabe a muy value y pocos y dudosos dividendos. No descarto hacer alguna entrada en la empresa, para España me gusta más Faes, pero esta empresa también me parece algo muy interesante para hacer la operación de ING, y quién sabe, puede que haga más de una. Pero como digo, es una empresa que no le veo problemas, no veo problemas a los futuros dividendos, pero creo que ya nos han dejado muy claro la operativa que tiene la directiva con ello. Una reducción de deuda, reduce los márgenes, pero evita tanto estrés como el que han debido vivir, de forma que para gustos. Sin más espero que la empresa os haya gustado y me despido de todos vosotros, como siempre un saludo a todos y muchas gracias por la visita.

8 comments to “Prosegur”

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  1. Muchas gracias Gorka por tu análisis, interesante como siempre. Yo personalmente sigo mirando cosas por Asia, me parece un lugar más atractivo para invertir en este momento. Un abrazo.

  2. Hola Gorka, te la comenté en preguntas a Gorka porque tenía pensado comprar unas acciones pero puse orden limitada muy baja y se me escapó por ser un poco tacaño, es que me gusta pagar poco por las empresas pequeñas por el riesgo que has comentado de una OPA, a ver si da otra oportunidad y puedo pillarla

    • ElDividendo says: 6 julio, 2021 at 4:45 pm

      Hola Javi:
      Opinio como tú, más vale pecar de tacaño porque en este tipo de empresa podemos tener sorpresas como minoritarios o no, pero el riesgo siempre está ahí.
      Un saludo
      Gorka

    • ElDividendo says: 6 julio, 2021 at 4:46 pm

      Muchas gracias por compartir Inversorautodidacta. No lo puede ver porque no me dejan entrar en estos sitios desde aquí pero cuando tenga cobertura lo miraré.
      Un saludo
      Gorka

      • un saludo, gracias por la respuesta, no me notificación de la respuesta, creo que estaría bien implementarlo en la web si tienes la oportunidad, al leer la nueva entrada y vuelto a ver si habias respondido, es un placer leer tus comentarios, espero algún día coincidamos en alguna quedada y conocerte personalmente, un saludo

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