Takuma

Hola Compañeros:

Hoy nos volvemos para el país del sol naciente a ver una empresa de un sector que me gusta mucho y que como parece que por allí están de ofertas, pues es un lugar donde me gusta mucho ir. Hoy nos vamos al mundo de la gestión de residuos, basuras y tratamiento de aguas residuales, un negocio casi de infraestructura que pasa muy desapercibido y al que todo indica que el momento por el que pasa el mundo le puede echar una mano en cuanto a beneficios. Hoy nos vamos a ver una pequeña empresa de este país llamada Takuma.

 

Takuma fue creada hace más de 100 años por el Señor Takuma con sus calderas. A partir de ese momento las cosas han cambiado mucho para la empresa y en la actualidad estamos ante una empresa que ha comenzado la expansión internacional y está entrando en nuevos negocios, para tratar de crecer un poco. Su negocio base son las calderas y la incineración de residuos.  De hecho, en sus presentaciones podemos ver un resumen técnico del proceso de alta calidad, realmente uno de los mejores que he visto y de este tema sé algo ya que lo he tocado de pasada profesionalmente, no es que sea un experto, pero sé en qué zonas me muevo. Generalmente usan los desechos para la producción de electricidad, vamos el sistema más habitual en este sector. Lo normal es una incineradora con un generador de vapor y un sistema de producción. Hay muchas variantes al sistema, pero por lo general esta es la base. La empresa trabaja sobre muchos frentes, biomasa, y uno que me gusta en especial que es la eliminación de residuos tóxicos por incineraciones especiales. Y me gusta porque siempre se paga un poco más por estos servicios especiales y porque suele ser más complicado que la competencia entre en estas zonas del mercado. Aparte de esto, la empresa vende sus equipos a terceros para que  ellos sean los que operen y acaba de entrar en el sector de aire acondicionado limpio para la industria de los semiconductores, sector que me parece muy interesante.

Un par de aspectos que veo muy buenos de la empresa, es que en Asia hay varios países que están despertando tras de China y en muchos de ellos puede que esta empresa pueda encontrar un hueco. Está claro que en China lo tienen complicado, la competencia allí es fuerte y los locales también hacen las cosas bien. Pero en muchos otros países del entorno, es posible haya un hueco para ellos, y en Japón puede que todavía puedan expandirse un poco vía entrada en otros negocios, lo veo un poco más complicado, pero siempre es posible. Con todo, creo que hay mucho margen para que salgan de negocios por Asia y logren un crecimiento al menos razonable.

 

Sobre la empresa en general, pues tenemos el mismo problema que en otras, hay exceso de caja, y sin llegar a ser tan extremo como alguna empresa que ya hemos visto, me sigo encontrando con que hay que ajustar la empresa. Veremos los ajustes que he hecho y las conclusiones a las que llego. Hoy también tengo que decir que no me he encontrado con toda la información que me gustaría de la empresa, pero es más que suficiente, sobre todo basándome en la situación financiera que tienen. Normalmente el grueso de mi trabajo es evaluar el fondo de comercio, los intangibles, ver cómo es la deuda, el plazo de pago, los márgenes y cómo la directiva actúa. Cuando llego a una empresa en la que no hay intangibles, ni fondo de comercio ni deuda, pues resulta que el trabajo se hace más pequeño y los riesgos ser reducen, porque si tienes un buen negocio y no tienes deudas, es relativamente complicado que las cosas vayan mal cuando estamos hablando de plazos de tiempo relativamente largos.

Hoy tengo un problema a la hora de determinar el tamaño de la empresa, porque como luego veréis, no es ni medio normal los entornos de valoración que me he encontrado. En mi opinión esta empresa tendría un valor justo del entorno de casi el doble, estoy hablando, dejando la empresa impoluta financieramente, poniendo unos múltiplos razonables que se puede pagar por este tipo de negocio y sumando el exceso de caja que tienen. Con ese rango, es que directamente no me parecería una mala inversión. Pero es que la realidad, es diferente y se vende por casi la mitad de ese valor, algo que cuando eres el comprador es apetecible, pero que a la hora de analizar pues complica el asunto porque estoy en los límites.  La voy a dejar como una small cap, pero hay que tener esto en cuenta. La empresa ya tiene dos instalaciones fuera de Japón y planea más. Están en Taiwán y Vietnam. Ambos son países interesantes, pero hay muchos más en los que poner este tipo de plantas. Actualmente emplean a casi 4000 trabajadores y tienen 27 plantas en funcionamiento. Hay que decir que unas son de explotación y otras son de producción, pero son plantas. He visto que están entrando algo en el negocio de renovables, cosa que no me parece mal siempre que haya ocasión, y los márgenes sean los adecuados.

Llegamos al balance y otra vez la misma historia. Y voy a hacer lo mismo que ya hice, separar esto en una empresa perfecta, de 10 financieramente hablando y el montón de dinero sobrante. Valoraré la empresa y luego le sumo la pasta y este es el valor de empresa que tenemos, así de sencillo, si tengo margen puedo comprar, si está justo paso del tema. Para una empresa de este tipo, saneada, se puede pagar sobre 14 veces el flujo de caja libre sin mucho miedo a perder dinero. El problema que tenemos aquí es que la empresa no crece mucho, pero con el cambio de CEO parece que esto puede cambiar. Esta empresa debiera de funcionar con un poco de deuda a largo plazo, de forma que la deuda neta esté por debajo del EBIT, ese sería el punto en el que yo la podría de la forma más conservadora posible. Si fuera mía me iría a 2 veces EBIT, pero bueno, como sé que los japoneses son muy conservadores, me quedo con ese punto. Por lo tanto, tengo la empresa perfecta más casi JPY 70 billones. Es decir que tenemos en caja casi el 70% de lo que esta empresa capitaliza, con un negocio de los buenos de verdad. No hay mucho más que comentar de este balance, porque está perfecto, no hay deuda, no hay intangibles, no hay fondo de comercio y no hay nada de lo que hablar. He mirado todo y cuadra todo de forma perfecta, así que el dinero que hay en el balance es el mismo que no se gasta en ningún sitio y que no se paga en dividendos. Poco se puede decir aquí, que es el punto más complicado.

Las ventas han crecido y hemos de reconocer que son un poco cíclicas, como es lógico, hay una parte del negocio que siempre funciona, pero la parte que son servicios para otras empresas, pues dependiendo de cómo esté el apetito inversor de las empresas pues puede funcionar un poco mejor o un poco peor, es lo que hay para este tipo de negocio. No es muy importante, porque ni de lejos es algo que logra modificar el beneficio de una forma importante, por lo que afecta, pero casi da más ocasiones de compra que otra cosa. Esto es lo que es, hace falta, y antes o después son cosas que hay que hacer. Como es lógico la parte internacional pesa muy poco, la parte que me gusta de servicios es el 76%. De forma que poco a poco irán creciendo fuera, o al menos eso espero, y por lo menos vemos que hay un sitio en el que invertir un poco la caja que hay.

 

Los márgenes son buenos. El negocio principal es bueno, tiene partes en las cuales tampoco es que se pueda cobrar cosas altísimas, pero en general se puede cobrar unos rangos que permitan ganar dinero cómodamente. Tienen un margen neto que ronda el 8%, algo menor de lo que me gusta para una empresa (sabéis que me gusta ver al menos un 10%) y el ROE es del 22% que no está nada mal. Vemos claro que, si esta empresa logra crecer fuera en estos rangos, lo que podemos ver puede estar muy bien. Cosa simple y con unos márgenes más que aceptables, lo que nos da una idea de que el sector es bueno, mejor de lo que muchas veces podemos pensar de inicio.

 

El BPA crece poco a poco y a rangos raros, como ya hemos dicho, este es un negocio que es un poco cíclico y, por lo tanto, sin entrar en pérdidas, el BPA se mueve un poco y hay que ir haciendo una media para ver la tendencia de fondo. Crece poco, esperemos que la empresa salga fuera de una forma un poco más agresiva y veamos mejores resultados, que para el negocio que es, tampoco podemos decir que sean malos, superan la inflación, pagan un dividendo que no está mal, la salud financiera de la empresa es excelente y tienen mucha pasta en la caja, vamos que esto dista mucho de ser un problema o estar mal.

Sobre los dividendos hay que decir que los mantienen bajos, pero que los han subido más de lo normal para ellos, algo que es normal, porque el dinero ya se acumula mucho y por lo menos, hay que tratar de que la montaña no crezca tan rápido, porque sigue creciendo a un ritmo importante. Los pagan en los meses de junio y diciembre y como ya dije, la retención es del 15,31% lo que hace que no sea un problema. Los flujos de caja están sanos y no se presenta ningún problema. La empresa genera mucha caja, pero mucha de verdad y todos los años sobran dos tercios de lo que genera, que se van acumulando en la caja fuerte del banco.

 

Toca hablar del PER y otra vez está la cosa complicada. Si no hago ajustes me queda sobre PER 12 que no está mal para estos negocios, vamos que es algo que uno se puede plantear pagar por negocios similares cuando uno mira a muy largo plazo. Lo normal sería más deuda, y un dividendo del 5%, que es como creo que trabajaría un equivalente en las zonas en las que habitualmente me muevo. Aquí pues nada, ya sabemos que trabajan de forma diferente. Pero es que si ajusto la empresa me sale un PER de 5,75 que para este negocio es un precio muy bajo. Y no estoy siendo agresivo con los ajustes, la empresa está muy barata y es un negocio que es bueno. Extrañamente cotiza por encima de valor contable, pero es por una razón sencilla, tienen los activos muy amortizados, sin actualizar precios en balance y no están metidos en ningún sitio los contratos que tienen con gobiernos y demás, que es algo que vale mucho dinero, pero que en el balance simplemente no está.

Sobre la directiva pues bueno, no les van a dar ningún premio, porque la asignación de capitales no es su fuerte, está claro. Pero cuidado, el hecho de que logren no hacer nada, evita muchos problemas que nos encontramos en las empresas. Ojalá los de Telefónica o General Electric hubieran hecho eso, nada y amontonar dinero en la caja, otro aspecto tendrían ambas. De forma que el hecho de no hacer nada, es algo que muchas veces evita problemas y que hemos de saber valorar en las directivas y en los jefes. Este año cambian de CEO y el que llega parece que viene con ganas de hacer algo más, de forma que podemos ver cosas nuevas como recompras, expansión y sigue los mismos pasos. En la carta dice que va a hacer algo que de más valor a los accionistas, pero esto es algo que siempre dicen los CEO en la presentación. Mi impresión es que tratará de crecer un poco más y me gustaría un programa de recompras, porque en este escenario es lo mejor para los accionistas, pero ya se verá lo que va haciendo. Supongo que el primer año nada, pero luego ya irá cogiendo el ritmo. El pasado, como he dicho, no es brillante, pero cuando no se tiene claro lo que hacer, suele ser mejor quedarse quieto.

 

En estas empresas no es necesario hacer Gráfica de las Lamentaciones, porque es todo plano, como el encefalograma de algunos. No hay mucho que ver. Estamos ante un negocio escondido, algo que tiene un margen bruto normal, que luego no tiene muchos gastos y que en general está muy bien, es necesario y nadie se acuerda de ello. No le veo mal futuro, ya que son servicios que son necesarios y cuando se comience con el reciclaje más en serio, estas empresas no se verán afectadas demasiado, ya que mucho de lo que no se recicla, se seguirá sin poder reciclar y tendrá que ser incinerado, si se genera electricidad por el camino, pues no está nada mal. Además, están entrando también en renovables y la zona de aire acondicionado para ciertas industrias, veremos si estas ramas siguen vivas tras unos años, porque los primeros son los más duros.

En rangos de cotización pues la empresa está barata. Es cierto que no cuento con demasiada información sobre la empresa, me he tenido que fiar de lo poco que nos dan, que no es tan poco y de lo que hay en Morningstar y este tipo de webs, que tampoco es tan poco. Al final los puntos que determinan un balance y que son complicados de falsificar son la deuda, el pago de intereses y las ventas. La mayoría de lo demás es operaciones con estos elementos como protagonistas. Hay muchos que no existen, de forma que simplifica mucho las cosas. Podríamos pensar que las cuentas son falsas o están maquilladas, pero me extraña mucho porque todo cuadra muy bien y he mirado 10 años, es extremadamente complicado hacer esto para 10 años y que todo cuadre, sobre todo cuando el dinero está en la caja de un país serio. La caja es lo que no puedes engañar al auditor por bobo que sea. Los fondos de comercio y los intangibles, ahí es donde se ponen todas las mentiras y donde hay que estar atento. Incluso la deuda. Pero la caja, eso es realmente complicado de falsificar un solo año, ni te cuento una década. Bueno he hecho mi estimación y podría decir que no hay problema en pagar por esta empresa unos JPY 115 billones, que es más de lo que cotiza, pero es que tenemos unos JPY 70 billones esperando en la caja como regalito. Creo que ahora mismo se entra con un margen del 75% más o menos, es decir, que pagamos un poco más que la caja que la empresa tiene y por lo tanto creo que se puede entrar tranquilos y poco a poco.

Resumiendo un poco todo, hoy volvemos a las andadas en Japón. Nos hemos encontrado con una empresa que casi tiene en caja lo que nos piden por ella. Está barata, o al menos en un precio razonable, genera mucho dinero y la directiva no ha hecho el idiota. En el caso que lo hicieran mucho, pues veríamos lo que pasa y seguramente veríamos compras, lo que haría aumentar el beneficio y las ventas, y seguramente la cotización, a pesar de que la empresa resultante es peor. No sé lo que harán, yo tengo claro que haría recompras masivas mientras el precio no suba. En general las ventas y los balances están bien, la directiva es honrada y prudente, demasiado prudente. No hay deuda ni problemas con el pago de intereses de una inexistente deuda. Por lo que no le veo ningún problema para estar dentro. Califico como small cap en verde, hasta un 3%, pero si hiciera una calificación normal se iría a oro rojo, a la espera de mejorar un poco esos márgenes que les falta un poco para cambiar de categoría. Este negocio es de los aburridos y asquerosos, los que suelen funcionar muy bien para obtener rentas protegidas de la inflación y con buenos resultados. Es una pena que no tengan unos dividendos un poco más altos, porque ayudarían mucho a la empresa y en términos de caja no serían un problema. Pero esto es la norma por Japón y ahora mismo, hay muchas empresas llenas de dinero, de forma que en esta década tendrán que ver que hacer con el ahorro excesivo que tienen. Invertir en el país es complicado porque con la escala de población que tienen no tiene mucho sentido. Tienen dos opciones, crecer en Asia vía otros países, aumentar los países buscando mejorar el poder adquisitivo de los accionistas para aumentar el consumo interno o empezar a reducir el número de acciones. Espero que elijan bien y vaya todo perfecto, para de esta forma salir beneficiado de esto. No es que me vaya a poner media cartera en este país, pero una parte no me preocupa tenerla en empresas buenas, y que en principio me las están casi regalando. No suelo poner problemas a lo que me regalan. Empresa muy conservadora, con un negocio de los que me gustan y casi gratis, es complicado resistirse a esta combinación. Y esto es todo, un saludo a todos y muchas gracias por la visita.

4 comments to “Takuma”

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  1. Hola ElDividendo,

    Me alegro mucho de tu vuelta y de poder leerte de nuevo. Espero que te esté yendo todo razonablemente bien

    En que Bróker compras estas empresas chinas? IB?

  2. Como valoras las cotizaciones de empresas en otra moneda diferente al euro o al dolar , pues las devaluaciones pueden influir en el precio cuando lo pasamos a euro.
    Por lo que veo el yen desde 1990 es bastante lateral.
    Me parece que no la tienes en cartera o no esta reflegada en tus movimentos.
    Se que no te gusta mucho pero segun investing son como un 2% de RPD a precios actuales y con fecha exdividend 29.09.2020.
    La ves para entrar ahora? yo creo que si
    Por que si se pasa esta fecha ya hasta el año que viene marzo no entraríamos para dividendo y quizás hasta esa fecha habría mejores oportunidades.
    Pero no se como planteas la entradas en empresas que espacian tanto el dividendo, ya me acostumbre al dividendo trimestral.
    Un saludo

    • ElDividendo

      Hola Karlos:
      Yo siempre valoro en la divisa en la que pago la acción, pero como he dicho muchas veces las divisas a largo plazo importan muy poco y mucho menos cuando se trata de empresas multinacionales. Las divisas no se respaldan en nada por lo que si una sube otra baja y en una cartera decentemente diversificada se compensa mucho más que las impresión que tenemos de ello.
      En Japón los dividendos son más pequeños que en otros países, es lo que hay. Yo cada día miro más lo que la empresa genera de FCF por acción, que es lo que más me interesa. A largo plazo, que cojas ese dividendo o no es indiferente, lo que es importante es comprar una buena empresa o no. Las fechas de los dividendos son para gustos, yo prefiero los trimestrales pero me da igual a la hora de comprar una empresa.
      La empresa ha subido mucho, no compro por norma empresas por encima de la MM1000 sesiones. Cuenta que la analicé de verdad antes del COVID, por lo que claro, estaba mucho más barata.
      Un saludo
      Gorka

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